1 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
近几年，受国家经济宏观调控、各类金融业务监管规定频出的影响，融资主体受银根紧缩、银行“惜贷”、同业通道业务紧缩的影响，融资企业从银行获取资金的难度不断加大。于此同时，各类企业客户的融资需求迅速增长，越来越多的上市公司股东不得不借助证券公司、信托公司等金融渠道进行股权质押满足融资的需求，有效促进上市公司业务发展目标的实现。什么是股权质押融资呢？股权质押融资是指融资方以持有的股权（流通股、限售股）作为质押担保，通过金融机构（证券公司、信托公司）发行设立的产品募集所需的资金，解决企业经常遇到的流动性问题。通俗的讲，就是以客户的股票作为质押物，按照一定的比率来向客户“放款”。在融资企业通过银行贷款、再融资渠道很难满足融资需求的背景下，股权质押融资因融资速度快、融资期限灵活、融资起点低、资金用途灵活备受融资客户的青睐。
证券公司与信托公司和银行相比，开展股权质押融资业务更有优势，主要表现为：第一，时间更短，推出的交易所股权质押融资可以实现 T+0 完成交易，T+1 获得资金，而信托公司和银行基本上需要一周以上的时间。第二，折扣率和利率优势，证券公司可以发挥研究所的作用对不同标的股票设定不同的折扣率和融资利率，而信托公司和银行缺乏这方面的经验和技术，只能采用“一刀切”的方法，折扣率一般低于证券公司，而融资利率高于证券公司。第三，证券公司拥有大量的股票托管客户基础，具备天然的客户优势。具体操作中，股权质押融资的担保股权仅需通过交易所进行质押不涉及过户、交易税收的问题。同时，股权质押融资的最长回购期限为 3 年，持股比例超过 5%的大股东可以参与股权质押融资，限售股也可以参加股权质押融资，仅需要在到期前回购时可流通。因此，股权质押融资业务的需求不断增长，成为证券公司重要的类融资业务,在融资业务中发挥着越来越重要的作用。然而，随着证券公司股权质押融资业务的资产规模不断向上突破，与之相伴生的风险亦在加速聚集。自 2014 年以来，不断有相关质押标的股票面临强制平仓的风险，参与项目的证券公司也不可避免的“掉进阴沟”。“零七股份”、“同洲电子”、“乐视网”等股权质押融资业务风险的暴露，引起监管层的高度重视，也拉响了国内证券公司股权质押融资业务加强风险管理的警报。
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1.2 核心概念
1.2.1 风险价值
风险价值按字面解释就是“在险价值”，其含义是指在市场正常波动下，某一金融资产或证券组合的最大可能损失。更为确切的是指，在一定概率水平（置信度）下，某一金融资产或证券组合价值在未来特定时期内的最大可能损失。
最早提到度量市场风险方法的是 1993 年发表的《衍生产品的实践和规则》的报告，让人们关注到风险价值这一概念。随后 Morgan 提出了计算风险价值的风险控制模型，被各大金融机构广泛推广并应用。Down（1998）对风险价值进行了阐述，让人们更加深入的了解风险价值，风险不仅代表着机会成本，更有隐藏的价值。国内对风险价值的研究起步较晚，对风险控制模型的应用也相对滞后。近年来，陈迪芳（2014）对中国证券市场的风险价值评估进行研究，综合研究风险价值的理论及度量方法。卜林,李政（2015）采用条件风险价值和边际期望损失,研究了我国 23 家上市金融机构的系统性风险溢出效应及其时变特征。李海燕、曹怀火和潘雪艳（2015）对风险价值进行研究，并提出度量方法。通过学者实证分析，验证了可利用风险价值控制模型来防范和控制我国股票市场的投资风险，对相关金融业务的风险控制在实践中是行之有效的，但国内缺乏系统性的研究和对策建议。
综上，通过以上风险价值研究的成果来看，对银行业和信托业的风险管理研究较多，成果也较为丰富，而对证券公司的风险管理缺乏系统的理论研究和定量分析，对风险管理处于摸索阶段,风险管理体系构建尚不完善，管理措施尚不成熟。本文将以证券公司股权质押融资业务为切入口，借鉴国内外研究成果，提出该类业务风险管理的体系构建及相应的措施。
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2 证券公司股权质押融资业务概述
2.1 证券公司股权质押融资业务简析
证券公司股权质押融资是指融资方以持有的股权（流通股、限售股）作为质押担保，通过证券公司发行设立的产品募集所需的资金，解决企业遇到的流动性问题。通俗的讲，就是以客户的股票作为质押物，按照一定的比率来向客户“放款”。具体操作为：①委托人委托资金参与证券公司的定向资产管理计划；②证券公司管理定向资产管理计划；③证券公司收到委托人的资金后提供给融资方；④证券公司质押相应的股票；⑤证券公司将定向资产管理计划对应的账户托管在银行。证券公司股权质押融资业务操作模式如图 2.1 所示。
2.1.1 主要模式
股权质押融资业务自开展以来，从风险防范控制、融资的便利性、融资成本控制等方面，其业务模式在不断的优化。按照资金来源，股权质押融资业务模式可分为以下几种：
（1）大宗交易模式
融资方通过大宗交易平台点对点形式将股票过户给证券公司设立的分级集合计划获取融资资金，此模式融资方须以自有资金认购证券公司设立分级集合计划的次级份额，为整个融资计划增信。对参与大宗交易模式的融资方要求如下：①融资主体可接受质押股票过户；②质押股票必须为上市公司流通股；③融资比例相对较高，最高可达 60%，止损线更加灵活；④融资前，需要融资方以部分自有资金参与证券公司设立分级集合计划的次级份额启动融资计划。
（2）股票质押模式
融资方与信托公司签订《股票质押合同》和《股票收益权转让及回购协议》，由融资方将股票质押给信托公司，信托公司设立专项计划；证券公司设立集合计划参与该信托计划并向客户放款。对参与股票质押模式的融资方具体要求如下：①质押股票为上市公司流通股、限售股（融资期限内必须解禁）；②融资比例一般不超过 50%；③一般要求对标的资产进行强制公证，以保证在出现市场风险时能够及时变现，保证融资本金安全；④借助信托公司的通道，实现向客户放款。
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2.2 证券公司股权质押融资业务发展情况
2.2.1 发展现状
证券公司股权质押融资业务占比已从 2013 年的 22%飙升至 2014 年的 54.6%，进入2015 年以来发展迅速，这一数字已进一步上升至 56.1%。股权质押融资业务在 2015 年规模快速扩张，目前可看到的最新的统计数据截止到 2016 年 1 月。根据交易所数据统计，可以得知从 2015 年 1 月至 2016 年 1 月，股权质押的股票市值为 3.4 万亿，累计占A 股市值的 6%，共进行了 7099 笔股票质押业务，其中证券公司占比 64%，从市值维度来看，证券公司占比 59%。股权质押融资为上市公司及大股东提供融资便利的同时，部分上市公司控股股东过分参与股权质押融资业务，不仅重复质押融资且质押比例过高超过其所持公司股份的 80%以上，上市公司控股股东的激进做法埋下业务风险隐患。在股市行情大幅波动的情况下，股权质押融资业务风险频现，上市公司及大股东面临担保价值不足强制平仓的风险。在历经 2015 年股市大跌的洗礼，紧接着 2016 年股市熔断机制的实行，截止 2016 年 1 月 13 日，根据东方财富网公布的数据显示，两市参与股权质押融资业务的股票，有 189 只质押标的股票跌破理论平仓线，涉及质押股票市值近 1304.65亿元。可以说，股权质押融资业务发展至今，将面临前所未有的风险管控考验。证券公司质押的标的股票市值在整个股权质押融资业务中占比过半，证券公司对该类业务风险管控的压力也最大。股权质押高效快捷的融资方式获得广大融资主体的青睐，但在股市行情大幅波动背景下其业务风险的不断暴露，给股权质押融资业务的发展带来了新的课题，也是必须要解决的问题，即：证券公司如何有效管理风险的前提下，高效合规开展股权质押融资业务。
2.2.2 风险暴露
股权质押融资业务并不是无风险或者零风险。截止 2016 年 1 月 28 日，两市股票质押融资风险持续引爆，据证券时报统计 4 天 7 公司被逼停牌，345 家公司股价跌破质押警戒线。股权质押融资业务风险不断暴露并呈快速上升态势，不仅引起相关业务参与方高度的恐慌，监管层也予以密切关注。股权质押融资业务的质押标的股票，其市值与市场波动行情休戚相关，2016 年 1 月 4 日熔断机制的实行，使得市场大幅下跌造成市场恐慌情绪，多个质押标的股票跌幅达 40%以上并陆续碰触质押警戒线和平仓线，面对如此的市场波动情况，大股东被迫采取停牌的措施避免公司的股票被强制平仓。曾经深受融资主体青睐的股权质押融资业务，现在成了定时炸弹让融资主体、大股东惊慌不已。
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3 证券公司股权质押融资业务的风险分析................. 14
3.1 市场风险.......................14
3.1.1 市场风险表现........... 14
3.1.2 市场风险评估...................... 15
4 证券公司加强股权质押融资业务风险管理的流程及措施................... 22
4.1 事前管理.................... 22
4.1.1 完善业务操作制度.................. 23
4.1.2 谨慎选择标的股票........................ 23
5 乐视网案例分析............... 31
5.1 乐视网股权质押融资业务简介....................... 31
5.2 乐视网股权质押融资业务风险分析...........31
5 乐视网案例分析
5.1 乐视网股权质押融资业务简介
乐视网信息技术（北京）股份有限公司，是专注于互联网视频及手机电视等网络视频技术的研究、开发和应用的公司。公司主要从事为互联网用户提供网络高清视频服务、网络标清视频服务、个人 TV 服务、企业 TV 服务、网络超清播放服务，为手机用户提供手机电视服务，为广告主提供视频平台广告发布服务，为合作方提供网络版权分销服务，为具有相关用户群体的网站提供视频平台用户分流服务。公司经过多年的积累，在网络视频服务行业中树立了良好的品牌形象，确立了“乐视网”品牌，已经成为国内领先的互联网高清影视剧视频服务及 3G 手机电视服务商。2010 年 8 月乐视网成功上市(股票代码:300104)，乐视网产业生态链涉及乐视电视、乐视视频、乐视手机、乐视汽车、乐视体育、乐视金融等。乐视网总股本 198168.01 万股(其中已流通股份 126247.49 万股，流通受限股份 71920.53 万股)。乐视网实际控制人贾跃亭持有乐视网股票 68284.44 万股，持股比例为 34.46%。自 2011 年 9 月以来，乐视网的实际控制人贾跃亭共进行过 23次股权质押，截至 2015 年 10 月 26 日，据乐视网 2016 年三季报显示，贾跃亭已累计质押了 57109.3 万股，累计质押 77.74%所持乐视网股票，占公司总股本的 32.79%。，占其所持股的 83.64%。
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6 结论
本文通过分析数据、剖析风险因素、发现问题、分析问题并提出构建风险管理体系的建议，对证券公司股权质押融资业务进行了较为全面和深入的风险管理研究，形成了如下的主要结论：
第一，证券公司亟需增强风险管理、强化风险管理措施、提高管理水平、完善管理流程，才能推进股权质押融资业务健康持续的发展。
第二，证券公司对股权质押融资业务需要分阶段、分步骤的风险防范和风险控制，即通过流程化的管理：事前管理、事中管理和事后管理，系统全面的对该类业务进行风险管理。
第三，本文关于加强证券公司股权质押融资业务风险管理的流程及措施，是基于防范和控制风险提出的，尽管存在不足之处，但可行性较高。建议证券公司在开展股权质押融资业务时加以应用和推广，更好的对该类业务进行风险管理。通过提高证券行业整体对该项业务的风险管理能力，有效发挥股权质押融资业务的效能解决各类企业的融资问题。
2017 年监管政策变动，市场环境随时有变化，未来将有更多的融资主体参与股权质押业务，风险事件将会不断暴露，建议各证券公司在开展股权质押融资业务时，高效运用本文建议的流程和措施加强对该类业务的风险管理避免平仓事件的发生。
参考文献（略）