第一章 绪论
第一节 研究背景
对于一些新兴行业如新能源行业而言，风险投资解决融资难等问题具有十分重要的意义。新兴行业或中小型上市公司通常具有鲜明的产业特点。如发展潜力巨大，处于发展阶段的初期，风险性高等。对于银行等规避风险的金融机构而言，这两类企业并不是其集中支持的对象。相反，银行多将贷款贷给大企业、安全系数高的企业。这样一来，新兴行业和中小型上市公司在常规的银行借贷屡屡碰壁，各种抵押担保也成了其在融资道路上的重要障碍。因此，它们亟需其他融资渠道来解决融资问题。风险投资与传统银行借贷不同，其更倾向于高风险、高科技性的目标，并且是一种权益资本，更关注于上市公司的发展前景与潜力。其投资目标主要为新兴行业如新能源行业或处于初始发展期的企业。风险投资的运作形式是股权投资，一般的投资期限较长，且通过了筛选进入风投资本的上市公司，将会得到除资金支持外的其他方面的支持，例如改善治理水平、引入先进管理模式和避免诚信问题等。这样的运作模式恰恰符合如新兴行业和中小型上市公司的发展需要。然而如何合理地选择风投目标，如何评估上市公司的风险投资价值，是风投策略中亟待解决的问题。
风险投资之所以被称为风险投资，是因为在风险投资中有很多的不确定性，给投资及其回报带来很大的风险。一般来说，风险投资都是投资于拥有高新技术的初创企业，这些企业的创始人都具有很出色的技术专长，但是在公司管理上缺乏经验。另外一点就是一种新技术能否在短期内转化为实际产品并为市场所接受，这也是不确定的。还有其他的一些不确定因素导致人们普遍认为这种投资具有高风险性，但是不容否认的是风险投资的高回报率。
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第三章 上市公司双市场网络的模型构建和效率测度 ........... 20
第二节 研究意义
回顾众多国内外文献，用规范研究的方法进行风险投资策略分析的不在少数，用实证研究辅以传统计量经济学方法的研究也比比皆是，然而以往研究中大多数都集中于对上市公司原本价值的估值以及对于其在证券市场表现的评估，而侧重于研究上市公司发展潜力并结合证券收益表现从而评估其风险投资潜力的研究则较少。本文拟构建结合了上市公司生产市场表现与证券市场表现的双市场网络并测度了上市公司的双市场网络效率，并添加了生产市场中的特定扰动和证券市场中的随机扰动分析以考察上市公司的双市场网络稳定性，进一步地，本文根据实证结果构建了两维度的上市公司风投价值评价体系并提出相应的风险投资策略。其理论意义和实际意义如下：
一、理论意义
本文研究的理论意义有以下几点：
（1）开展了上市公司双市场分析，对上市公司生产市场和证券市场中的公司活动进行了分别讨论，并分析了两个市场的内在联系。由此得到上市公司的双市场，不应该被孤立地看作为两个单独的市场。实际上，上市公司的双市场相辅相成，相互联系甚至在一定情况下可被认为是首尾相连的。
（2）构建了上市公司双市场网络模型，该模型结合了双市场分析，侧重于风险投资所关注上市公司发展潜力的评估，同时对上市公司的投资回报表现进行评价。同时基于双市场网络模型，提出了上市公司双市场效率的测度方法。结合双市场分析中的内部联系，以数学模型的形式给出了具体的效率测度步骤。
（3）对影响上市公司的扰动因素进行了讨论。从宏观层面和微观层面分析了可能影响上市公司的多种扰动因素，并对多种扰动因素进行定性分析，将其定义为特定类型的扰动和随机扰动，并细致阐述了它们的不同特点。进一步地，分析了上市公司生产市场与证券市场所处的不同环境，提出两个市场可能面对不同的扰动类型。如在通常意义上来说，生产市场的多数扰动是可定性和描述的。根据经济学中最基本的需求定理，产品的需求与价格呈负向关系，供给呈正向关系。当上市公司的生产因外部原因出现负向或正向地调整时，价格机制会在一定程度上对最终收入进行补偿或削减。而在证券市场中，情况则大相径庭。
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回顾众多国内外文献，用规范研究的方法进行风险投资策略分析的不在少数，用实证研究辅以传统计量经济学方法的研究也比比皆是，然而以往研究中大多数都集中于对上市公司原本价值的估值以及对于其在证券市场表现的评估，而侧重于研究上市公司发展潜力并结合证券收益表现从而评估其风险投资潜力的研究则较少。本文拟构建结合了上市公司生产市场表现与证券市场表现的双市场网络并测度了上市公司的双市场网络效率，并添加了生产市场中的特定扰动和证券市场中的随机扰动分析以考察上市公司的双市场网络稳定性，进一步地，本文根据实证结果构建了两维度的上市公司风投价值评价体系并提出相应的风险投资策略。其理论意义和实际意义如下：
一、理论意义
本文研究的理论意义有以下几点：
（1）开展了上市公司双市场分析，对上市公司生产市场和证券市场中的公司活动进行了分别讨论，并分析了两个市场的内在联系。由此得到上市公司的双市场，不应该被孤立地看作为两个单独的市场。实际上，上市公司的双市场相辅相成，相互联系甚至在一定情况下可被认为是首尾相连的。
（2）构建了上市公司双市场网络模型，该模型结合了双市场分析，侧重于风险投资所关注上市公司发展潜力的评估，同时对上市公司的投资回报表现进行评价。同时基于双市场网络模型，提出了上市公司双市场效率的测度方法。结合双市场分析中的内部联系，以数学模型的形式给出了具体的效率测度步骤。
（3）对影响上市公司的扰动因素进行了讨论。从宏观层面和微观层面分析了可能影响上市公司的多种扰动因素，并对多种扰动因素进行定性分析，将其定义为特定类型的扰动和随机扰动，并细致阐述了它们的不同特点。进一步地，分析了上市公司生产市场与证券市场所处的不同环境，提出两个市场可能面对不同的扰动类型。如在通常意义上来说，生产市场的多数扰动是可定性和描述的。根据经济学中最基本的需求定理，产品的需求与价格呈负向关系，供给呈正向关系。当上市公司的生产因外部原因出现负向或正向地调整时，价格机制会在一定程度上对最终收入进行补偿或削减。而在证券市场中，情况则大相径庭。
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第二章 文献综述
第一节 效率测度的研究现状
中国证券市场近来动荡频频，致力于短期投资的投资者们很多由于波动巨大的证券市场表现而损失惨重。在中国的证券市场中，往往存在庄家操纵的现象。对于持有资金体量较小的投资者们来说，短期操作经常是被引导的、非理智的，因此经常无法选取合适的投资目标，难以获得理想的收益。由此，上市公司仅仅在短期内有良好的证券市场表现，是不足以被选取作为合适的投资目标的。因此，评估上市公司发展潜力与投资风险，尤其是基于生产市场与证券市场的综合效率，是一个亟待解决的问题。
效率测度可衡量上市公司在相同的市场环境下，由众多经济、人力等投入转换成各式产出的程度和结果（王聪和宋慧英，2012）。对于上市公司而言，其效率可体现为使成本最小化或产出最大化目标的投入产出比率。在生产市场中，效率主要由公司收入状况对公司人员、成本等的比率构成（张雪梅，2015）；而在证券市场中，效率多可描述为上市公司投资回报率对上市公司成本投入及公司营收的比率（蔡跃洲和付一夫，2017）。回顾已有的上市公司效率测度方面的文献，我们可以发现，大多文献主要集中于生产市场和证券市场的单个市场效率的测度。
第一节 效率测度的研究现状
中国证券市场近来动荡频频，致力于短期投资的投资者们很多由于波动巨大的证券市场表现而损失惨重。在中国的证券市场中，往往存在庄家操纵的现象。对于持有资金体量较小的投资者们来说，短期操作经常是被引导的、非理智的，因此经常无法选取合适的投资目标，难以获得理想的收益。由此，上市公司仅仅在短期内有良好的证券市场表现，是不足以被选取作为合适的投资目标的。因此，评估上市公司发展潜力与投资风险，尤其是基于生产市场与证券市场的综合效率，是一个亟待解决的问题。
效率测度可衡量上市公司在相同的市场环境下，由众多经济、人力等投入转换成各式产出的程度和结果（王聪和宋慧英，2012）。对于上市公司而言，其效率可体现为使成本最小化或产出最大化目标的投入产出比率。在生产市场中，效率主要由公司收入状况对公司人员、成本等的比率构成（张雪梅，2015）；而在证券市场中，效率多可描述为上市公司投资回报率对上市公司成本投入及公司营收的比率（蔡跃洲和付一夫，2017）。回顾已有的上市公司效率测度方面的文献，我们可以发现，大多文献主要集中于生产市场和证券市场的单个市场效率的测度。
在生产市场效率测度的相关研究中，生产效率，技术效率和创新效率是最主要的三个研究主题。在生产效率方面，公司的产出一直是受关注的热点问题，如Thore 等人（1996）采用数据包络分析（DEA）方法对美国计算机公司在 10 年内的产出效率进行排名，证实了产出效率与产品周期之间的关键关系。Sánchez和 Pérez（2002）使用了指标和技术来分析其西班牙制造公司创新研发项目的效率，发现项目的获利能力和时间指标是最能说明公司效率分析差异的指标。Kuang 和 Zhong（2009）借助随机前沿方法建立了 X 效率测度模型填补了理论上的空白，并证明了影响港口生产效率的主要指标，比如存在于公司内部的激励制度。王新红等人（2018）从混合所有制改革角度，构建了两阶段数据的关联型数据包络分析模型，测度了中国制造业中的创新效率。
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第二节 扰动分析的研究现状
扰动分析多产生于物理、数学、计算机等领域。然而，对于上市公司所处的错综复杂的外部环境来说，扰动分析是评估上市公司稳定性与投资风险的重要举措。经过查阅，在金融学领域以扰动分析为题的文献并不多，主要集中于两类扰动进行分析，即可描述和定性的特定扰动和无法量化和测度的随机扰动。
在关于特定扰动的分析中，学者们主要围绕宏观层面的扰动因素与微观层面中的需求、成本扰动等进行分析。在宏观层面扰动的相关研究中，郑忠华（2012）分析了宏观中的经济扰动，针对此类扰动对房地产资产的影响进一步探究了其对中国房地产业、金融业的冲击。万解秋和徐涛（2005）、刘希岩（2009）都关注了来自宏观货币政策中的扰动，他们分析了货币供给政策并指出这些扰动在宏观层面上对我国整体经济贸易都有着不容忽视的影响。相似的，张亚斌等人（2010）和刚梦文（2015）探究了货币替代的扰动效应。在关于微观层面扰动的相关研究中，许多学者都围绕需求扰动展开研究，其在上市公司的运营管理中起着至关重要的作用，同时成本扰动也是上市公司之间竞争的重要影响因素。另外，李永超和曹二保（2011）认为在供应链的决策中，信息的不对称与需求的变化会对其产生扰动影响，他们进一步基于 Stackelberg 博弈提出了扰动发生前后的供应链最优决策模型，结论表明，供应链中信息不对称的成员利益总是受损。谢乔昕（2016）分析了环境规制扰动在上市公司中创新发展中的重要影响。另外，在竞争市场中,企业可能会受到外部的扰动。公司的供应链中的扰动也影响着公司的运营效率和营收情况，例如王玉燕（2013）、牟宗玉等人（2014）和张学龙等人（2018）分析了在公司面对供应链中来自产品和制造商的各种扰动情形，并给出企业在不同情形下应如何决策的建议。Wang 等人（2018）认为对单个干扰的影响进行系统评估以优先预防各种干扰对于实现物流利润的全部潜力至关重要，并提出这种情形在抗干扰支出较低时尤其凸显。
扰动分析多产生于物理、数学、计算机等领域。然而，对于上市公司所处的错综复杂的外部环境来说，扰动分析是评估上市公司稳定性与投资风险的重要举措。经过查阅，在金融学领域以扰动分析为题的文献并不多，主要集中于两类扰动进行分析，即可描述和定性的特定扰动和无法量化和测度的随机扰动。
在关于特定扰动的分析中，学者们主要围绕宏观层面的扰动因素与微观层面中的需求、成本扰动等进行分析。在宏观层面扰动的相关研究中，郑忠华（2012）分析了宏观中的经济扰动，针对此类扰动对房地产资产的影响进一步探究了其对中国房地产业、金融业的冲击。万解秋和徐涛（2005）、刘希岩（2009）都关注了来自宏观货币政策中的扰动，他们分析了货币供给政策并指出这些扰动在宏观层面上对我国整体经济贸易都有着不容忽视的影响。相似的，张亚斌等人（2010）和刚梦文（2015）探究了货币替代的扰动效应。在关于微观层面扰动的相关研究中，许多学者都围绕需求扰动展开研究，其在上市公司的运营管理中起着至关重要的作用，同时成本扰动也是上市公司之间竞争的重要影响因素。另外，李永超和曹二保（2011）认为在供应链的决策中，信息的不对称与需求的变化会对其产生扰动影响，他们进一步基于 Stackelberg 博弈提出了扰动发生前后的供应链最优决策模型，结论表明，供应链中信息不对称的成员利益总是受损。谢乔昕（2016）分析了环境规制扰动在上市公司中创新发展中的重要影响。另外，在竞争市场中,企业可能会受到外部的扰动。公司的供应链中的扰动也影响着公司的运营效率和营收情况，例如王玉燕（2013）、牟宗玉等人（2014）和张学龙等人（2018）分析了在公司面对供应链中来自产品和制造商的各种扰动情形，并给出企业在不同情形下应如何决策的建议。Wang 等人（2018）认为对单个干扰的影响进行系统评估以优先预防各种干扰对于实现物流利润的全部潜力至关重要，并提出这种情形在抗干扰支出较低时尤其凸显。
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第一节 上市公司双市场分析 ...................................... 20
第二节 上市公司双市场网络的模型构建 ............................ 23
第四章 基于双市场网络的扰动分析与风险投资策略 ........... 29
第一节 特定扰动与随机扰动及其影响分析 .......................... 29
第二节 双市场效率测度与扰动影响 ................................ 31
第五章 以新能源上市公司为例的实证研究 ................... 43
第一节 样本选取与指标构建 ...................................... 43
一、 样本选取 ......................... 43
二、 指标构建 .......................... 47
第五章 以新能源上市公司为例的实证研究
第一节 样本选取与指标构建
一、样本选取
总体来看，中国的新能源产业具备如下三个特征：一是起步时间短，相比发达国家，新能源在我国实现规模性的发展仅有二十年左右的时间；二是发展速度快，在具备中国特色的市场经济体制下，政策对于市场的影响程度很大。由于近年来政府对于新能源产业的大力扶持，资本迅速涌入新能源产业，一大批企业通过新建和业务转型等方式迅速在行业内确立了市场地位；三是涉及领域多，由于我国幅员辽阔，各地区在地理条件、资源、技术和产业环境等方面都存在很大差异，这种差异性导致了我国新能源产业发展领域方面的多样性。目前，我国在太阳能、风能、生物质能和新能源汽车方面都形成了一定规模的产业链条。
新能源行业相较于传统行业，具有十分突出的产业特点。其顺应可持续发展战略又符合世界流行的绿色发展主题，具有极大的发展潜力。我国政府的大力扶持也使得这个行业的未来前景一片光明。然而，新能源行业高度的知识密集与技术密集却带来较高的进入门槛。同时众多新能源公司中的中小型企业尚处在发展阶段的初期，风险性很高。对于银行这类规避风险的金融机构而言，新能源公司并不是其集中支持的对象。相反，银行多将贷款贷给大企业、安全系数高的企业。这样一来，新能源行业内的公司在常规的银行借贷屡屡碰壁，各种抵押担保也成了其在融资道路上的重要障碍。因此，新能源行业亟需其他融资渠道来解决融资问题。风险投资与传统银行借贷不同，其更倾向于高风险、高科技性的目标，并且是一种权益资本，更关注于上市公司的发展前景与潜力。其投资目标主要为新兴行业或处于初始发展期的企业。风投的运作形式是股权投资，一般的投资期限要超过 3 年，且通过了筛选进入风投资本的上市公司，将会得到除资金支持外的其他方面的支持，例如改善治理水平、引入先进管理模式和避免诚信问题等。这样的运作模式恰恰符合新能源行业内的上市公司的发展需要
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第六章 结束语
第一节 结论与建议
本文分析了中国上市公司的风险投资问题，根据中国上市公司与证券市场的风险投资特点，针对性地构建了基于生产市场和证券市场表现的上市公司双市场网络。使用 2013-2017 年 5 年间的新能源行业的 26 家上市公司的真实数据，测度了其双市场网络效率，并对所得结果进行整体性和特征性分析。接着，在双市场网络的基础上，添加了生产市场的特定扰动分析与证券市场的随机扰动分析，由此构建了扰动型上市公司双市场网络并测度了各个上市公司扰动效率，同时对扰动结果做整体性和特征性分析。由此本文通过对比扰动效率与原始效率，评估了上市公司的双市场网络稳定性。至此，本文得到反映上市公司风险投资价值的两个维度的指标即双市场效率及双市场稳定性。通过两维度指标，我们构建了上市公司风险投资价值评价体系。通过评价体系的结果，得到了 8 种类型的上市公司。针对其不同特定，本文给出了相应的风险投资策略建议。在本文中的实证分析结论主要如下：
第一节 结论与建议
本文分析了中国上市公司的风险投资问题，根据中国上市公司与证券市场的风险投资特点，针对性地构建了基于生产市场和证券市场表现的上市公司双市场网络。使用 2013-2017 年 5 年间的新能源行业的 26 家上市公司的真实数据，测度了其双市场网络效率，并对所得结果进行整体性和特征性分析。接着，在双市场网络的基础上，添加了生产市场的特定扰动分析与证券市场的随机扰动分析，由此构建了扰动型上市公司双市场网络并测度了各个上市公司扰动效率，同时对扰动结果做整体性和特征性分析。由此本文通过对比扰动效率与原始效率，评估了上市公司的双市场网络稳定性。至此，本文得到反映上市公司风险投资价值的两个维度的指标即双市场效率及双市场稳定性。通过两维度指标，我们构建了上市公司风险投资价值评价体系。通过评价体系的结果，得到了 8 种类型的上市公司。针对其不同特定，本文给出了相应的风险投资策略建议。在本文中的实证分析结论主要如下：
第一，从整体来看，26 家新能源上市公司的双市场网络效率值都呈现较低的水平。从个体来看，绝大部分上市公司的双市场网络效率均值处于 0.4-0.6 的区间。26 家只有 6 家不在这个区间内，有 5 家上市公司在“及格线”以上，1 家上市公司达到“优良”。
第二，可以发现中国东部和中西部之间的效率差异并不明显。新能源行业中上市时间较早的上市企业和上市时间较晚的上市企业之间存在明显的双市场网络效率差异。在效率均值方面，橡胶和塑料制品业表现最好且与其他次级行业有着明显的差距。
第三，在扰动效率结果中，从整体来看，26 家新能源上市公司扰动型双市场网络效率值仍呈现较低的水平。从个体来看，超过一半的新能源上市公司的扰动下的双市场效率均值处于 0.4-0.6 的区间，26 家只有 11 家不在这个区间内，有 5 家上市公司在“及格线”以上，一家上市公司达到效率最高值 1。
第三，在扰动效率结果中，从整体来看，26 家新能源上市公司扰动型双市场网络效率值仍呈现较低的水平。从个体来看，超过一半的新能源上市公司的扰动下的双市场效率均值处于 0.4-0.6 的区间，26 家只有 11 家不在这个区间内，有 5 家上市公司在“及格线”以上，一家上市公司达到效率最高值 1。
参考文献（略）