第 1 章 引言
1.1 研究背景
自 2008 年实施 4 万亿产能刺激计划以来，我国钢铁行业产能增加，但缺少了与生产能力相匹配的资产，并且在产能增大后，企业产品质量也随之出现问题。企业内部产能过剩，产品积压过多，而生产端又需要投入大量的资金以维持生产，从而导致产能过剩的钢铁企业内部杠杆率不断升高，同时由于企业受制于债权人以及生产缺少资金支持，导致钢铁企业内部的生产和技术无法得到及时更新，这使得钢铁企业陷入一个恶性循环之中，即企业利用着低效率的资产却做着资本成本较高的生产，使经营状况不断恶化，企业缺少足够的实体现金流去偿还负债，就会导致钢铁企业内部甚至是整个社会的信用风险上升，整个金融市场的系统性风险也随之增加。
2017 年 3 月，中国钢铁协会协同会员企业召开了以去杠杆为主题的企业座谈会，会上中国钢铁协会秘书长刘振江同志指出，企业可以适当负债，但是当企业过度负债时就会变成企业的负担，拖垮企业的发展，而我国钢铁企业正面临着这一巨大难题，企业的杠杆率居高不下，生产效率低下，产品质量差，导致产品无法售出，出现产能过剩的情况，进而影响企业的经营活动现金流，使企业无法偿还负债，迫使企业去借款来偿还负债。一般来说，正常的企业负债率被认为应当保持在 60%或者更低。但个别中国钢铁协会的会员企业在 2015 年的负债率高达 69.6%，远超过全国相同规模以上的钢铁工业企业 55.8%的平均水平。2001 年，中国钢铁企业的平均负债率为 48.92%，但这一数字在 2008 年却突破了 60%并逐年上升，我国钢铁行业的负债率已经到达峰值，沉重的负债使企业寸步难行，而高杠杆则是影响企业效益的主要原因。一个企业效益越差，资金流就会越短缺，想要维持生产就必然需要外来资金的借入，这时杠杆率就会随之提高，甚至变成了一种恶性循环。
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1.2 研究目的
钢铁行业的平均资产负债率高，各个企业的债务规模巨大。截止 2017 年 7 月，上市钢铁行业整体负债率为 65.87%，总债务规模超过 4.22 万亿，连续五年超过 4 万亿，且国有钢铁企业相比私人企业的负债率更高，平均资产负债率约为 70%。以申万钢铁为样本的 29 家企业中，13 家企业的资产负债率超过 70%，几乎均为国有企业，如果计算上市公司所在集团的资产负债率，则会发现国有钢铁企业的资产负债率普遍更高，高杠杠为信贷系统带来风险。若供给侧结构性改革不能有效地从根本上去负债，那么巨额的负债，高额的利息将会使钢铁行业内部出现大面积的债务违约事件，商业银行的坏账损失率提高，使银行的信用体系甚至整个社会的信用体系都将面对着巨大的风险。另外，整个钢铁行业的从业职工规模庞大，高杠杆下如果因为企业经营问题而在整个钢铁行业内部引发破产潮，庞大的钢铁企业下岗员工，将会对社会产生恶劣影响，不利于社会稳定。
钢铁行业的平均资产负债率高，各个企业的债务规模巨大。截止 2017 年 7 月，上市钢铁行业整体负债率为 65.87%，总债务规模超过 4.22 万亿，连续五年超过 4 万亿，且国有钢铁企业相比私人企业的负债率更高，平均资产负债率约为 70%。以申万钢铁为样本的 29 家企业中，13 家企业的资产负债率超过 70%，几乎均为国有企业，如果计算上市公司所在集团的资产负债率，则会发现国有钢铁企业的资产负债率普遍更高，高杠杠为信贷系统带来风险。若供给侧结构性改革不能有效地从根本上去负债，那么巨额的负债，高额的利息将会使钢铁行业内部出现大面积的债务违约事件，商业银行的坏账损失率提高，使银行的信用体系甚至整个社会的信用体系都将面对着巨大的风险。另外，整个钢铁行业的从业职工规模庞大，高杠杆下如果因为企业经营问题而在整个钢铁行业内部引发破产潮，庞大的钢铁企业下岗员工，将会对社会产生恶劣影响，不利于社会稳定。
去杠杆的成功与否可能会影响钢铁行业的转型升级。本文认为，钢铁行业去杠杆只是供给侧结构性改革的中间目标之一，而钢铁行业的转型升级才是供给侧结构性改革的终极目标。钢铁行业的转型升级必须在去杠杆完成后才能实施。因为行业转型升级无非就是解决好两个问题：
一、职工人员的安置问题。钢铁行业庞大的职工同样也面对着企业转型升级后的适应问题，如果不能适应，那么将会何去何从。
二、固定资产的购置问题。转型升级一定伴随着生产经营的升级，也必定会伴随着固定资产的升级，但是在现在这种高杠杆的背景下，企业财务风险巨大，经营风险较高，企业内部的还本付息永无止境，各种债权人给予的压力令企业无所适从，因此企业为了更好的转型升级，必须从内部治理开始，投入大量资金进行设备购置或者设备改造。
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第 2 章 相关概念和理论基础
2.1 概念界定
2.1.1 供给侧结构性改革
供给侧结构性改革就是调整国民经济结构，调整企业内部经济结构，使企业内部资源达到最优配置。对于企业来说就是在企业内部将资产结构调整到最优，使企业不会出现资产收益率低于资本成本的负资产现象。从整体角度出发，以更高的层面提高经济增长的质量并且提升经济增长的数量指标，也就是说供给侧结构性改革就是以提高供给质量为主要目标，以改革的方式来推进供给侧结构性的调整，使资源得到最佳的配置，提供给社会最优的服务产品，从而来提升供给结构对需求变化的适应性以及灵活性，提高企业内部各要素的生产率，更好的满足广大人民群众的要求，提高社会整体经济质量。
2.1.2 去杠杆
杠杆，简单来说就是以小博大，四两拨千斤。在金融经济领域或者在日常生活当中，杠杆的通俗意思就是借钱办事。无论个人，企业还是政府，都多少会使用杠杆。杠杆可以把回报放大，但是同样也能把亏损放大，金融杠杆无处不在。去杠杆的过程中会降低负债/收入比率，当一个企业负债较多，杠杆率较高时，企业面临的财务风险就会增大，严重的可能还会影响企业的正常经营，所以这时候去杠杆就会发生。如果钢铁企业无法降低负债/收入比率时，就会对整个钢铁市场产生恶劣的影响，进而可能会影响到金融市场以及社会的安定发展，去杠杆对于企业来说是必须的。
2019 年 3 月 10 号的十二届全国人大第二次会议中，中国人民银行行长易纲也明确指出，供给侧结构性改革的最重要的目的就是为了深入贯彻落实国家总理李克强关于减税减费的明确规定。要完善国家征信体系的建设，完善国家金融科技的建设，要求企业优化内部资源配置，降低负债率，提高对金融风险的防范能力。
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一、职工人员的安置问题。钢铁行业庞大的职工同样也面对着企业转型升级后的适应问题，如果不能适应，那么将会何去何从。
二、固定资产的购置问题。转型升级一定伴随着生产经营的升级，也必定会伴随着固定资产的升级，但是在现在这种高杠杆的背景下，企业财务风险巨大，经营风险较高，企业内部的还本付息永无止境，各种债权人给予的压力令企业无所适从，因此企业为了更好的转型升级，必须从内部治理开始，投入大量资金进行设备购置或者设备改造。
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第 2 章 相关概念和理论基础
2.1 概念界定
2.1.1 供给侧结构性改革
供给侧结构性改革就是调整国民经济结构，调整企业内部经济结构，使企业内部资源达到最优配置。对于企业来说就是在企业内部将资产结构调整到最优，使企业不会出现资产收益率低于资本成本的负资产现象。从整体角度出发，以更高的层面提高经济增长的质量并且提升经济增长的数量指标，也就是说供给侧结构性改革就是以提高供给质量为主要目标，以改革的方式来推进供给侧结构性的调整，使资源得到最佳的配置，提供给社会最优的服务产品，从而来提升供给结构对需求变化的适应性以及灵活性，提高企业内部各要素的生产率，更好的满足广大人民群众的要求，提高社会整体经济质量。
2.1.2 去杠杆
杠杆，简单来说就是以小博大，四两拨千斤。在金融经济领域或者在日常生活当中，杠杆的通俗意思就是借钱办事。无论个人，企业还是政府，都多少会使用杠杆。杠杆可以把回报放大，但是同样也能把亏损放大，金融杠杆无处不在。去杠杆的过程中会降低负债/收入比率，当一个企业负债较多，杠杆率较高时，企业面临的财务风险就会增大，严重的可能还会影响企业的正常经营，所以这时候去杠杆就会发生。如果钢铁企业无法降低负债/收入比率时，就会对整个钢铁市场产生恶劣的影响，进而可能会影响到金融市场以及社会的安定发展，去杠杆对于企业来说是必须的。
2019 年 3 月 10 号的十二届全国人大第二次会议中，中国人民银行行长易纲也明确指出，供给侧结构性改革的最重要的目的就是为了深入贯彻落实国家总理李克强关于减税减费的明确规定。要完善国家征信体系的建设，完善国家金融科技的建设，要求企业优化内部资源配置，降低负债率，提高对金融风险的防范能力。
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2.2 相关理论
2.2.1 资本成本理论
在讨论去杠杆对财务绩效的影响时，本文引入了资本成本理论，去杠杆就是去除负债，这就要求企业要舍弃部分多余资产，这部分资产大多资本成本高于其期望收益率，因此将资本成本理论放入对去杠杆的研究理论中。
在资本成本理论刚刚出现的时候，从宏观与资本市场的风险等角度，经济学家们开始了对此理论的分析，此阶段中，经济学家们利用市场利率来代表资本成本。十九世纪初，经济学家 Marshall 用利息率来指代市场利率。如今，资本成本往往代表的是投资者为了获取某一收益而损失的获取其他项目收益的机会成本。
1940 年前后，资本成本的发展方向逐渐转向微观与财务成本方向，资本成本逐渐成为了企业预算与决算时的考虑因素。在公司进行财务的时候，可将资本成本分为投资活动成本与融资活动成本。二十世纪六十年代左右，Modigliani 和 Miller 提出双 M理论，得出在企业经营中，一定量的负债反而可以增加企业的价值，与此同时产生了如财务比率法、风险调整法等一系列的计算方法。同时，资本成本也开始转向了实证应用阶段，资本资产定价模型应势而生，普通股资本成本的计算多采用此模型。
21 世纪之后，看重资本成本在企业中的实际应用，企业在进行评估内部资产价值与设置资本结构的时候，通常会将加权资本成本作为折现率。实际计算中，企业会统筹考虑反映公司历史价值的的账面价值，实际的市场价值波动以及反映未来融资策略的目标资本结构，将三者进行加权计算，使计算结果可以更好的为公司的决策服务。
2.2.1 资本成本理论
在讨论去杠杆对财务绩效的影响时，本文引入了资本成本理论，去杠杆就是去除负债，这就要求企业要舍弃部分多余资产，这部分资产大多资本成本高于其期望收益率，因此将资本成本理论放入对去杠杆的研究理论中。
在资本成本理论刚刚出现的时候，从宏观与资本市场的风险等角度，经济学家们开始了对此理论的分析，此阶段中，经济学家们利用市场利率来代表资本成本。十九世纪初，经济学家 Marshall 用利息率来指代市场利率。如今，资本成本往往代表的是投资者为了获取某一收益而损失的获取其他项目收益的机会成本。
1940 年前后，资本成本的发展方向逐渐转向微观与财务成本方向，资本成本逐渐成为了企业预算与决算时的考虑因素。在公司进行财务的时候，可将资本成本分为投资活动成本与融资活动成本。二十世纪六十年代左右，Modigliani 和 Miller 提出双 M理论，得出在企业经营中，一定量的负债反而可以增加企业的价值，与此同时产生了如财务比率法、风险调整法等一系列的计算方法。同时，资本成本也开始转向了实证应用阶段，资本资产定价模型应势而生，普通股资本成本的计算多采用此模型。
21 世纪之后，看重资本成本在企业中的实际应用，企业在进行评估内部资产价值与设置资本结构的时候，通常会将加权资本成本作为折现率。实际计算中，企业会统筹考虑反映公司历史价值的的账面价值，实际的市场价值波动以及反映未来融资策略的目标资本结构，将三者进行加权计算，使计算结果可以更好的为公司的决策服务。
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第 3 章 供给侧改革背景下去杠杆钢铁行业财务绩效评价分析 ......................... 15
3.1 选取绩效指标的原则 .................................15
3.2 指标选取 ...............................16
第 4 章 去杠杆前后宝钢股份财务绩效分析 ....................................26
4.1 宝钢股份简介 ........................................ 26
4.1.1 宝钢股份概况 ......................................26
4.1.2 宝钢股份大事件 ............................26
第 5 章 对策与建议 ...............................................41
5.1 全力发展主业 ................................................41
5.1.1 增加主营业务收入 ....................................41
5.1.2 企业内部生产力创新 .....................................42
第 5 章 对策与建议
5.1 全力发展主业
5.1.1 增加主营业务收入
主营业务收入是企业获得自由现金流的重要渠道，在宝钢股份的案例研究中我们可以发现，由于兼并了武汉钢铁，宝钢股份进一步增加了主营业务的竞争力，并且扩大了自身钢铁产能，企业主营业务收入越多，企业可自由支配的现金流就会越多，企业的内部盈余资金就会越多，这样企业就可以通过内部盈余来完成融资，从而减少负债，降低杠杆。2016 年，钢铁行业提出去杠杆之初，各个企业都想通过优化经营模式来提高投资回报率，但是由于国家政策的限制以及涉及到非主营经营风险大的因素，很多尝试多元化的企业都以失败告终，多元化的失败后果往往也会使主业受到牵连，钢铁企业把多余的资金投放到多元化经营中，降低对主业的投资，从而导致主营业务由于资金短缺或不足发展不顺。
5.1.1 增加主营业务收入
主营业务收入是企业获得自由现金流的重要渠道，在宝钢股份的案例研究中我们可以发现，由于兼并了武汉钢铁，宝钢股份进一步增加了主营业务的竞争力，并且扩大了自身钢铁产能，企业主营业务收入越多，企业可自由支配的现金流就会越多，企业的内部盈余资金就会越多，这样企业就可以通过内部盈余来完成融资，从而减少负债，降低杠杆。2016 年，钢铁行业提出去杠杆之初，各个企业都想通过优化经营模式来提高投资回报率，但是由于国家政策的限制以及涉及到非主营经营风险大的因素，很多尝试多元化的企业都以失败告终，多元化的失败后果往往也会使主业受到牵连，钢铁企业把多余的资金投放到多元化经营中，降低对主业的投资，从而导致主营业务由于资金短缺或不足发展不顺。
因此宝钢股份应当把精力集中主营业务发展中，致力于钢铁主业的创新，坚持研发新产品新工艺，扩大生产经营，增加主营业务收入。应当继续深化市场调研，满足市场需求，争取使资产和收入增长率保持相对稳定。宝钢股份在收购了武钢和马钢之后，自身钢铁产能进一步扩大，而且与钢铁有关的协同产业也进一步得到发展，考虑到宝钢现有的资产规模处在重组初期，且销售市场上对于高品质钢铁需求的提高，宝钢仍有能力进一步提高收入水平。
5.1.2 企业内部生产力创新降低成本
除了增加主营业务收入之外，降低成本也是提高企业自身自由现金流量的一种方法，宝钢股份应当在企业内部继续优化生产管理流程，控制成本的增加，清理多余资产的同时，注重研发、采购、生产、销售以及后续服务成本链条之间的关联，降低甚至去除不增值链条的业务活动，提高链条活动的增加值，从而从企业内部系统的降低企业成本，提高企业成本链条的效率。
5.1.2 企业内部生产力创新降低成本
除了增加主营业务收入之外，降低成本也是提高企业自身自由现金流量的一种方法，宝钢股份应当在企业内部继续优化生产管理流程，控制成本的增加，清理多余资产的同时，注重研发、采购、生产、销售以及后续服务成本链条之间的关联，降低甚至去除不增值链条的业务活动，提高链条活动的增加值，从而从企业内部系统的降低企业成本，提高企业成本链条的效率。
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第 6 章 研究结论
在侧改革政策的背景下，去杠杆是一个漫长而又痛苦的过程。我国钢铁行业的杠杆率已经达到了会引发经济危机的地步，去产能、去库存去杠杆是这几年一直关注的问题。对症下药，找出钢铁行业去杠杆存在问题的原因对逐步解决钢铁企业目前面临的经营难题、偿债压力具有重要的现实意义。
本文通过大量的理论与列举企业的实际情况相结合的研究方法，先从理论上解决为什么要去杠杆以及杠杆率高低如何判定，同时讲述该怎样去杠杆。然后通过对钢铁行业各个企业的实际行动和举措，归纳总结钢铁企业的这些去杠杆途径，统计描述去杠杆后对钢铁杠杆率的实际影响。并发现了钢铁企业在去杠杆的过程中存在两大问题：实行债转股的企业很少以及杠杆率不降反增。通过各个方面的分析，大致可以将这些问题的原因归结以下三个方面。
一、企业方面：经济新常态的环境下，我国钢铁企业经济受到冲击，而且企业自身没有准确合理的预测市场发展的方向前景，盲目举债投资，扩张产能，导致产能过剩，下游产业需求减少，供需不平衡。库存严重积压，资金流转缓慢。行业内外竞争压力都很大，钢铁价格低迷。企业盈利困难，大片企业严重亏损，盈利能力低下是去杠杆不顺利的关键原因。
二、银行方面：银行过去一直对企业实行宽松的政策，没有控制好对企业贷款的尺度。钢铁企业大部分都是国有企业，银行对国有企业的监管比较松，信贷要求比较低，导致钢铁企业负债过多。现在钢铁企业杠杆率高了，银行对于钢铁企业又实行压缩贷款额的政策。同时银行在债转股方面筛选企业比较严格，很多企业都无缘实行债转股。
三、政府方面：政府对钢铁企业的重视程度不够，没有有力的帮助钢铁企业解决一系列安抚问题，去杠杆要与去产能协调进行才能做得好，然而去产能又涉及很多员工失业问题，政府在安排失业人员在就业的问题上没有做出太多贡献。而且政府针对去产能、去杠杆等问题没有事先做好预防准备，2015 年是钢铁企业的寒冬，整个钢铁企业亏损连连，此后政府才大力推进去产能、去库存、去杠杆等五大任务。其实从 08 年经济危机之后，我国就应该大力关注杠杆水平，防范高杠杆引发的危机，政府在引导僵尸企业破产及转型等方面的工作还做的不够。
第 6 章 研究结论
在侧改革政策的背景下，去杠杆是一个漫长而又痛苦的过程。我国钢铁行业的杠杆率已经达到了会引发经济危机的地步，去产能、去库存去杠杆是这几年一直关注的问题。对症下药，找出钢铁行业去杠杆存在问题的原因对逐步解决钢铁企业目前面临的经营难题、偿债压力具有重要的现实意义。
本文通过大量的理论与列举企业的实际情况相结合的研究方法，先从理论上解决为什么要去杠杆以及杠杆率高低如何判定，同时讲述该怎样去杠杆。然后通过对钢铁行业各个企业的实际行动和举措，归纳总结钢铁企业的这些去杠杆途径，统计描述去杠杆后对钢铁杠杆率的实际影响。并发现了钢铁企业在去杠杆的过程中存在两大问题：实行债转股的企业很少以及杠杆率不降反增。通过各个方面的分析，大致可以将这些问题的原因归结以下三个方面。
一、企业方面：经济新常态的环境下，我国钢铁企业经济受到冲击，而且企业自身没有准确合理的预测市场发展的方向前景，盲目举债投资，扩张产能，导致产能过剩，下游产业需求减少，供需不平衡。库存严重积压，资金流转缓慢。行业内外竞争压力都很大，钢铁价格低迷。企业盈利困难，大片企业严重亏损，盈利能力低下是去杠杆不顺利的关键原因。
二、银行方面：银行过去一直对企业实行宽松的政策，没有控制好对企业贷款的尺度。钢铁企业大部分都是国有企业，银行对国有企业的监管比较松，信贷要求比较低，导致钢铁企业负债过多。现在钢铁企业杠杆率高了，银行对于钢铁企业又实行压缩贷款额的政策。同时银行在债转股方面筛选企业比较严格，很多企业都无缘实行债转股。
三、政府方面：政府对钢铁企业的重视程度不够，没有有力的帮助钢铁企业解决一系列安抚问题，去杠杆要与去产能协调进行才能做得好，然而去产能又涉及很多员工失业问题，政府在安排失业人员在就业的问题上没有做出太多贡献。而且政府针对去产能、去杠杆等问题没有事先做好预防准备，2015 年是钢铁企业的寒冬，整个钢铁企业亏损连连，此后政府才大力推进去产能、去库存、去杠杆等五大任务。其实从 08 年经济危机之后，我国就应该大力关注杠杆水平，防范高杠杆引发的危机，政府在引导僵尸企业破产及转型等方面的工作还做的不够。
参考文献（略）