第 1 章 绪论
1.1 选题背景与研究意义
1.1.1 选题背景
中共中央政治局于 2019 年 7 月 30 日召开经济工作的部署会议，再次强调，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，房地产绝不是刺激短期经济的手段，要践行好房地产长效管理机制。
当下我国房地产市场的销售金额增长速率、地块获取增长速率、销售面积增长速率都有所减缓，一二线城市的投资性购房需求也持续减弱，部分城市的部分房地产公司存在大量的存货积压，为了保证现金流，这些公司不得不缩减利润空间，选择降价销售。但市场中的人力、土地及相应税费等成本并未减少，甚至这些成本还在陆续增加。综上几个方面所述，我国房地产企业目前普遍存在需求减弱，成本增加的情况。而为了确保市场占有率，维持项目正常运转，它们开始大幅度进行融资贷款，同时这也可能会新增很多其他方面的风险。一旦公司项目开始滞销，就会出现无法偿还债务的情况，进而容易造成资金断裂，产生烂尾现象，最终被迫出局。
中弘股份是以房地产为主营业务的企业，2010 年借壳上市，登陆 A 股。中弘上市初期，公司发展蒸蒸日上，作为主营业务的房地产业务也是与日俱进，曾在行业内被誉为“小万科”。但从 2014 年起，中弘股份公司的资金链问题开始浮出水面。2016 年这一问题出现恶化迹象，尤其是楼市调控全面启动之后，不但造成公司无法正常运营，而且还在债市和股市中得到反映。2018 月 8 月 15 日公司股价首次跌破面值，虽然之后股价波动出现过在一元以上。但在 9 月 13 日之后，连续二十个交易日公司股票收盘价都低于一元，11 月 16 日被深交所强制要求进入退市整理期，并规定在三十个交易日满后予以摘牌处理。中弘股份创下A 股市场上“破面”退市第一股，逾期的债务规模高达 176.8 亿元。从中弘股份成立到上市、再到退市历时不过 15 年的时间，却吸引了资本市场的大量关注，并引起了人们对投资中国房地产市场“绝对”不会出错的行为进行反思。本文选取房地产行业最典型的反面教材为研究对象，具有很强的代表性。
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1.2 文献综述
本文主要从企业退市的原因、退市制度、退市风险三个方面总结了国内外文献研究的观点。通常企业在经营过程中，会遇到各种问题，这些问题如果处理不得当，可能就会致使企业面临退市的风险，问题进一步恶化，可能就会演变成导致企业退市原因。在这一过程中，监管机构要注重退市制度的制定和有效执行，才能确保上市公司合规运行。
1.2.1 关于退市原因的研究
在研究企业退市原因方面，国内外学者从上市公司市值到经营状况都做了较多的相关研究，其中，Firestone（2010）通过研究发现市值越小的公司面临退市的风险越大[1]。Cumming（2015）的研究结论表明，市值较小的公司对来自环境和政策方面的变化较为敏感，抗风险能力也更差[2]。如果宏观经济受挫，行业竞争加剧，抗风险能力差的公司，更容易滑落到退市的边缘（Bosworth，2001）[3]。Bebchuk（2009）发现治理体系不完善的公司，一旦出现问题，很难问责，化解危机能力差[4]。如果情况继续恶化，通过资产重组来寻求外援协助的几率也很低，那么企业选择自愿退市的可能性更大（La Porta，2000）[5]。Wong（2004）认为公司的所有权结构设置和董事会组建，对股票被强制退市的影响较大[6]。通常两者在独立性方面要做好，做到管理层和所有者分开，权责明确，公司股票遭遇强制退市的风险越低（Mansour，2001）[7]。丁丁（2014）总结上市公司退市难的原因包括：国内公司存在上市难的问题，所以上市公司不会轻易抛弃壳资源选择退市，而是在各方面不断做出努力，试图摆脱退市困境来保壳或实现重组来获取公司价值最大化。地方政府为了能提升就业率、改善政绩、树立地域形象、维持社会秩序,而放松对上市公司退市的督促，甚至可能会积极介入协助上市公司的“保壳”行动。场内市场严格控制上市公司的进入，而宽待退市理念，致使证券市场吸纳扩容的功能单一,“优胜劣汰”的功能性降低[8]。投资者对上市公司退市敏感，为争取自身权益可能会通过新媒体等各类信息传播渠道，给监管机构和政府施压，非理性地干扰证券交易所的退市决定。如果企业经营不善，选择主动退市，祝继高（2014）发现如果企业通过重新规划发展战略，及时妥善地解决问题，待整改完成后进入资本市场的另一个层次，可以再一次取得好的发展机会[9]。所以建议当前中国资本市场，应该鼓励企业建立良好的机制，遇到问题积极处理、不逃避，共同为建立健康的资本市场贡献一份力量（张宗新，2012）[10]。林乐（2016）认为，如果公司面临退市的风险，就算财务问题没有恶化，投资者信心丧失，公司进货成本提高，销货渠道不畅导致业绩大幅下滑也会加快风险的爆发[11]。皮海州（2019）指出当前我国证券市场上上市公司获取的红利相对于其他国家较高，所以主动要求退市的上市公司并不常见[12]，大部分都属于公司问题爆发，并无法得到有效的解决，符合相关退市规定，最后被证券交易所强制要求退市（李文莉，2016）[13]。熊风华（2016）通过个案研究发现，公司股权结构设置是否合理，是导致企业退市的关键原因[14]。另外大部分公司退市内在原因，在于公司的第一大股东通过直接或间接的方式持股超过 90%（钱美琴，2015）[15]。
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第 2 章 相关概念及理论基础
2.1 相关概念
2.1.1 退市
退市，一般指上市公司在经营过程中的因无法持续满足上市的条件而停止上市的情况，主要包含主动退市和被动退市两种形式。主动退市通常是指，由于公司存在股东会决议解散、公司合并或分立、公司破产等情况，通过内部决议，向证券交易所主动提出注销其上市资格的情形。强制退市制度构成有两部分，涉及标准以及程序。强制退市标准是指上市公司会退市的情境，上市公司在退市的情境下具体应该怎么实践，操作的具体要求。强制退市制度需要其标准以及程序的结合来达到一种最优化的市场环境调节效果。在市场经济中，证券市场有过滤筛选的作用，不仅可以使不具备交易条件的上市公司退出市场，也可以使优秀的公司获得更多资源，提升经营的质量。
在目前证券市场中，强制退市制度对于证券市场建立有序的竞争机制是必要的，它的存在能及时有效的“过滤”不良甚至违法运营的公司，实现证券市场优胜劣汰的功能，让市场经济处于公平竞争环境中，各方资源得到充分合理的利用。当出现不合格的市场经济行为或业绩极差的上市公司，退市机制通过按照退市规则结合退市程序发挥作用。被动退市通常是指由于上市公司由于管理和经营不善，涉及重大违法违规行为，而被证监会强制吊销其上市资格的情况。“面值退市”属于被动退市的一种特殊情况，指上市公司股票价格低于面值 1 元钱，而进入退市程序，退出股票市场。根据我国对股票交易的相关规定，只要上市公司在连续 20 个交易日内，股价低于 1 元/股，那么其股票将会被强制要求退市，这一退市标准的执行效率比股票三年亏损退市要高很多。
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2.2 相关理论分析
2.2.1 债务期限结构理论
债务的期限结构的普遍定义主要涉及两种解释，一种解释以债务的到期期限来划分；一种解释以长期负债和短期负债占得权重比例来划分。本文主要论述探讨的是长短期负债的占得权重对上市房地产公司偿债能力的影响，因此会以第二种解释作为参考，并且根据普遍的财务习惯把债务期限的划分范围以一年为界定标准。
首先，当公司在进行融资时，应当考虑所需资金的规模和未来现金流入流出与企业负债的期限结构匹配的合理性，降低错配可能带来的资金风险，提高资金的利用率。一家企业的短期负债通常指的是企业背负的债务的账期仅仅涉及一年以内，在资产负债表上企业的短期负债主要包括企业对外的短期借款、对于职工的应付的利息、对于债务人应付的利息、对于票据持有人兑付的票据、对于上游应付的账款。通常对于一家企业来说，它所背负的短期债务（现金流）对于公司运营的财务影响较明显，如果现金流不足，不能及时偿还一定的短期债务，可能会导致公司的破产。因此企业留出充足的现金流，来偿还短期债务是保证企业正常运营的关键因素。
其次，公司投资项目需要长期资金的支持，就应该将债务期限结构适当的延长。如果存在债务期限结构错配的问题，一方面，可能是由于项目需要期限长的资金支持，而债务期限短，那么就会出现债务到期，公司无法偿还贷款利息和本金、现金流周转不畅，财务风险增加。如果问题得不到及时解决，资金链断裂，公司就会随时陷入破产的危机。另一方面，如果企业选择长期负债来做短期项目投资，项目的资产寿命短、债务期限长，企业无法为未偿还的债务提供现金流，这样就会增加企业的财务成本，加重企业经营的负担。
最后，无论是从最小化债务融资的签约成本、委托代理成本以及利息定价成本，还是经营利润最大化的角度来看，公司都应该重视债务期限结构的合理配置。当债务期限长并且未来贴水较高时，选择债务期限较短的融资方式更恰当；并且一旦公司出现破产的迹象，股东也会不惜代价抛弃部分现金流入的项目，由于撤资给公司带来融资压力，引起债权人同公司之间的矛盾。债权人在诸多不确定因素的影响下，会采用短期融资来降低委托代理成本，减少自身的损失。而当债务期限长并且未来贴水较低时，企业选择长期债务进行融资更为妥当。通过优化债务期限的匹配结构，减少投资不足和过度投资的现象，提高外部投资者对公司的价值研判。
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第 3 章 案例介绍...............................15
3.1 中弘股份基本情况介绍........................15
3.1.1 中弘股份的历史沿革.......................15
3.1.2 中弘股份的股权结构........................16
第 4 章 案例分析.........................25
4.1 中弘股份“破面”退市的内部原因分析.......................... 25
4.1.1 内部控制失效.............................25
4.1.2 财务数据造假.........................27
第 5 章 案例启示...........................36
5.1 对上市公司的启示.................................36
5.1.1 完善公司的治理结构..............................36
5.1.2 增强主营业务的竞争力......................36
第 5 章 案例启示
5.1 对上市公司的启示
5.1.1 完善公司的治理结构
健全的公司治理结构，可以增强员工的积极性，提升企业的经营效率。上市公司可以从以下方面来完善治理结构：（1）根据《证券法》、《公司法》等法律规定，立足企业实际经营状况，制定科学合理的公司章程，对于法人治理结构作出相关规定，形成一套健全的公司治理制度。（2）协调好公司所有者与经营者之间关系，做到管理者与广大投资者利益共享、风险共担。明确董事会、管理层以及治理层的权利和义务，各主体之间要权责对等、相互制衡，避免出现少数人侵占大集体利益的局面。（3）在管理人员选择方面，要提高专业能力强、综合素质过硬的独立董事占比，使其处于核心地位。同时考验独立董事的胜任能力，在选拔和任用中，严格筛选。对于财务人员的管理，要进行职业道德和业务能力培训，强化对公司财务和审计方面的监督，促使从业者严格遵守规定，避免出现财务报表舞弊行为。（4）加强管理者内部控制意识的建立。上市公司要设置科学的培训机制和优良的内部企业文化，秉承着尊重客观事实，准确完整、真实的原则，严格依照内部控制评价报告的格式与内容要求，展开内部控制评价的工作。管理者在本质上，要意识到内部控制对上市公司持续健康发展的重要性，对待工作要有敬畏心、有端正的态度，严格执行公司内部控制制度。
5.1.2 增强主营业务的竞争力
主营业务是上市公司为实现经营目标从事的主要经营活动，其收入是企业的主要收入来源。另外，从我国股票退市的新规来看，定量指标中的营业收入、净资产、净利润的大小也主要受主营业务的影响。中弘股份“破面”退市的原因之一，在于公司营业收入造假，原本公司主营业务受各方因素影响，营业收入大幅下滑，公司应注重核心业务的发展，但实际控制人却将精力集中地投入到扩张旅游酒店业务中，最后为了“保壳”，公司出现造假行为。所以，上市公司要注重增强主营业务的竞争力，具体可以从以下方面入手：首先，上市公司要加大创新型技术投入，开发主营业务的科技优势，形成具有明显特色的业务性质。其次，可以通过将本公司的主营业务做的更高端，提高市场的准入门槛，形成业务的独特优势。另外，在夯实主营业务发展的基础上，要注重占领市场份额，创造更多业绩，发展关联产业，与主营业务形成互补，增强企业盈利能力，提升公司价值。
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第 6 章 结论与展望
6.1 结论
我国退市制度从 2001 年实施以来，已有 19 年，但证券市场上上市公司退市率只有 2.7%，远远不及美国的退市效率，说明退市难的问题还有待进一步完善。中弘股份“破面”退市，是证券市场实施“出口”扩大处理的首家企业，为监管者严厉执法开启了先河。强制退市的新规影响越大，为维持证券市场进出平衡的稳健发展，就迫切需要推行注册制的上市制度，上市公司也要不断改善发展质量。
根据前文分析我们了解到中弘股份的发展历程，公司通过拿下北京的地皮获得增值，实现发展战略转型，正式迈入地产行业。随着公司不断做大，又成功借壳上市。但最后因为多种问题集中爆发，影响到股价跌破“面值”，并在连续二十个交易日都未能脱险，最终被深交所强制要求退市。为了进一步了解公司“破面”退市的情况，本文总结出了导致中弘股份退市内外部方面的原因。得出的相关结论如下:
首先，总结出公司内控失效对“破面”退市的影响主要表现在两方面，一方面在于公司实际控制人凌驾于管理层之上，导致管理层结构人数变动较大，治理层和管理层权利被侵犯。另一方面，公司募集的资金不按规定用途使用，被违法挪用，导致债务无法及时偿还，资金链断裂，公司多处实体项目停工，营收和净利润出现负值，债务进一步累积，导致其他一系列问题接连爆发，直接影响公司股价的变动。
其次，作为导火索事件的财务造假，是压死中弘股份的最后一根稻草。因为公司财务数据存在虚假记载，属于违规经营，被安徽省证监会立案调查，在这期间，公司屡次施行自救，却又遭遇失败，最后只能被动接受问题爆发造成股价“破面”的影响。
最后，还分析了公司因为前期多次施行“高送转+定增”的股利政策，导致公司股价被摊薄到退市前均价不高于两元，以及市场环境的变化对中弘股份“破面”退市的影响，这些因素在某种程度上加速了退市的进程。上市公司要立足于自身现状，重视中弘股份的失败经验，做到拓展业务、扩增股本要有足够业绩支撑；投资者要保持理性投资理念，学习识别风险，不抱投机心理；监管者要严打资本市场上的违规违法行为，落实处罚决定，树立威信，为广大投资者和上市公司创造一个安全、健康、公平的证券市场。
参考文献（略）