第一章 绪论
1.1 研究背景和选题意义
中小企业对于经济和社会发展的作用至关重要，改革开放特别是新世纪以来，我国中小企业蓬勃发展，在创造就业、繁荣经济、推动创新、改善民生等方面发挥着不可替代的作用。在我国，中小企业产生的最终产品和服务的价值约占 GDP 的 60％，总纳税额约占我国税收总额的 50％，提供了近 80%的城镇就业岗位，其数量占到企业总数的 99%以上，但是据不同统计口径，中小企业所获得的金融资源只占 25%~33%，远远低于其对经济的贡献度。尽管不同国家对中小企业的划分标准有差异，不变的是中小企业都是经济发展的主要推动力之一，并且中小企业的发展与社会稳定和充分就业密切相关。但是长期以来，在世界范围内，由于信息不对称、企业自身经营管理状况以及宏观体制环境等诸多因素，中小企业普遍面临着融资难的困扰，具体表现为金融体系能提供的资金无法满足中小企业的需求，由此产生了“麦克米伦缺口”。这个缺口给中小企业的经营和发展产生了不同程度的阻碍，进而对国民经济造成影响，而在我国，中小企业融资问题又带有鲜明的中国特色，比如所有制歧视、社会整体信用水平下降等。
据工业和信息部工业和信息化部部长李毅中介绍1，截至 2019 年 9 月，按照目前的中小企业分类标准，全国共有 1030 万注册企业（不包括 3130 万个体工商户）， 其中中小企业 1021.3 万，占企业总数的 99％以上。2008 年以来，国际金融危机的爆发对中小企业造成严重影响，经济效益大幅受挫，在中央宏观经济政策调整等措施的实施以及各方面共同努力下，中小企业逐渐稳定并恢复了生产和经营。2019 年 1 月至 8 月，中小企业已实现的利润上涨和上缴税金增长分别为 1.6％和 10.4％。中小企业的发展状况和环境有了很大改善，发展的质量和水平有了明显提高，但仍然存在许多困难和问题，中小企业融资供求矛盾依然突出。
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1.2 研究方法
本文主要采用的研究方法有实证检验和分组研究法。
（1）实证检验法
本文选取了 2014 年至 2017 年新三板挂牌中小企业公开的财务数据，并且经过筛选，得到一个四年 15347 组数据的非平衡面板数据作为样本。然后以 Almeida（2004）等人提出的现金-现金流敏感模型为基础，进行一定的延伸拓展，以北大数字普惠金融指数及其二级指标作为我国数字普惠金融发展指标，先采用 F 检验、PB 检验和豪斯曼检验确定了面板数据采用固定效应模型，然后采用 OLS 多元线性回归、面板分位数回归考察数字普惠金融发展对我国中小企业融资约束的影响，并且按照所属地区，所属行业以及企业属性进行分组研究，最后采用关键变量替换对模型进行了稳健性检验。
（2）分组研究法
除了全样本的实证分析之外，为了加强结论的说服力，本文还从所属地区（东部、中部和西部）、所属行业（制造业、信息行业等）以及企业属性（国有企业和私营企业）三个维度对样本进行了分组研究，考察了数字普惠金融对中小企业的融资约束的影响是否会因为东中西部不同的宏观环境、企业所属行业的不同以及企业的性质是国有或私营而产生差异。
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第二章 文献综述
2.1 融资约束相关文献综述
现代金融史上首先提出中小企业融资难题的人是英国的麦克米伦。1931 年，麦克米伦通过对英国金融体系和大量中小企业长达两年的调查发现，由于融资体制缺陷，金融体系所能提供的资金无法满足中小企业的资金需求，由此产生了资金缺口，也就是“麦克米伦缺口”。
2.1.1 融资约束产生的原因
针对中小企业融资约束问题产生的原因，国内外学者提出了不同的观点和见解，主要原因集中在信息不对称、宏观环境以及企业自身几个方面。
（1）信息不对称
Stiglitz & Weiss(1981)的研究表明，中小企业和银行间逆向选择的存在，使得银行不得不放弃提高利率转而采用信贷配给的方式，以达到信贷供需平衡，尤其是大型商业银行，更倾向于为抵押担保充足的大型企业提供担保服务。Kaplan & Zingles (1997)认为投资者与企业之间的信息不对称是造成企业内外部融资成本差异巨大的原因，并且借贷行为的难度随着信息不对称的增加而加大。林毅夫和孙希芳（2005）的研究发现，信息不对称是金融交易中的常见现象，大企业通过财务报表等方式传达“硬信息”，中小企业在这方面则相对缺乏，而依赖处理起来更加麻烦的“软信息”，再加上中小企业缺乏抵押品，难以获得其他机构的担保，这些原因导致了与大型企业相比，中小企业融资相对更为困难。林毅夫和李永军（2001）认为，由于中小企业的经营活动透明度不及大型企业、抵押条件和单位贷款处理成本的差异，金融中介在经营时通常会将大型企业与中小企业区别对待，即大型金融机构更倾向于为大型企业服务，中小金融机构更愿意为中小企业服务。
（2）宏观环境
李杨，杨思群（2001）发现，随着银行经验的积累和信息处理技术的进步，银行处理信贷的能力得到了提升，加上政府的信贷担保体系日渐成熟和完善，“信息不对称”问题在一定程度上得到了缓解，然而在我国，不仅投资者和筹资者直接沟通的市场机制缺失，中国的中小企业还面临着其他一系列更为复杂难题，比如所有制歧视、自身治理结构存在缺陷、社会整体信用水平下滑。吕劲松（2015）指出，我国中小企业融资难问题在带有鲜明的特征，主要原因有：无风险利率居高不下增加了融资成本，正规金融和民间金融的二元市场导致了对中小企业等弱势群体的金融排斥，新常态使中小企业融资问题进一步放大。王朝弟（2003）认为国有商业银行与中小企业在体制安排上存在严重错位是中小企业融资约束的主要因素，其次中小企业处理贷款成本远高于大企业，容易产生操作上的“信贷歧视”。
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2.2 数字普惠金融相关文献综述
2.2.1 数字普惠金融的定义及发展
我国的普惠金融概念在 2005 最早由中国小额信贷联盟年引入。2006 年 3 月亚洲小额信贷论坛在北京召开，这一概念由中国人民银行研究局原副局长焦瑾璞正式使用。2013 年 11 月，中共十八届三中全会上通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，正式提出发展普惠金融，这也是普惠金融第一次作为一项国策而被提出。2015 年底，国务院发布《推进普惠金融发展规划（2016-2020）》，首次在国家层面明确了普惠金融的定义。2016 年 9 月，G20 杭州峰会上发布了国际社会普惠金融领域的首个高级别指引性文件《G20 数字普惠金融高级原则》，这也标志着普惠金融的发展迈进了数字普惠金融阶段，《原则》将数字普惠金融定义为利用数字金融服务展开普惠金融业务的模式，具体包括：各类金融产品和服务（如储蓄、保险、支付、转账、信贷、投资等），以及通过数字技术（常规电子账户、支付卡、电子货币等）进行交易。目前数字普惠金融涉及数字支付、理财、消费以及征信等多个领域。
表 2.1 中国普惠金融的主要发展阶段
第三章 实证研究设计........................................16
3.1 研究假设............................17
3.2 数据来源.............................17
第四章 实证结果分析....................................28
4.1 模型检验.............................28
4.2 全样本回归结果..................................28
第五章 结论与政策建议....................................37
5.1 结论.....................................37
5.2 政策建议........................38
第四章 实证结果分析
4.1 模型检验
本文所使用的是 2014 年到 2017 年的短面板数据，涉及到估计方法选择的问题，首先，要检验个体效应的显著性，采用 F 检验对固定效应模型与混合效应模型进行选择，检验统计量为 1.34，P 值为 0.000，在 1%的显著性水平下拒绝 H0建立混合效应模型的原假设，应建立固定效应模型。其次采用 PB 检验对随机效应模型与混合效应模型进行选择，检验统计量为 20.50，P 值为 0.000，在 1%的显著性水平下拒绝 H0建立混合效应模型的原假设，应建立随机效应模型。最后，利用 Hausman 来检验选择固定效应模型和随机效应模型，其结果如表 4.1 所示，关于 Hausman 检验，该检验包含原假设 H0与备择假设 H1：
表 4.1 固定效应和随机效应检验结果
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第五章 结论与政策建议
5.1 结论
本文以新三板挂牌中小企业的财务数据和我国省际数字普惠金融发展水平为研究对象，首先，经过严格的删选得到了一组四年 15347 组样本的非平衡面板数据。其次，本文在 Almeida 等人（2004）提出的现金-现金流敏感模型的基础上进行一定的延伸拓展，纳入数字普惠金融发展指数与现金流的交互项考察数字普惠金融发展水平对我国中小企业融资约束的影响。同时本文将样本从所属地区、行业以及企业性质三个层面进行分组研究。通过上述研究，本文得出的结论主要有以下几点：
第一，现金-现金流敏感现象即融资约束普遍存在于我国新三板上市中小企业，并且在地区层面、行业层面以及企业性质层面存在较大差异。地区层面来看，东部地区中小企业所面临的融资约束最大，其次是西部地区和中部地区；行业层面来看，融资约束从大到小依次为批发和零售业、信息行业、科技行业、租赁和商务服务业以及制造业，且差距十分明显，融资约束最大的批发和零售业是最小的制造业的 16.67 倍；企业性质层面来看，相对于私营企业，新三板上市的国有中小企业存在相对较为严重的现金-现金流敏感性。
第二，从全样本层面来看，数字普惠金融总体水平发展并没有明显缓解中小企业融资约束，反而在一定程度上加重了中小企业的融资约束，在数字普惠金融的三个二级指标中覆盖广度指标对融资约束无显著影响，使用深度指标在一定程度上加深了中小企业融资约束，而数字化程度指标显著缓解了中小企业的融资约束；从面板分位数回归结果来看，在融资约束水平较高时，覆盖广度指标对的企业的融资约束缓解作用更明显融资约束水平较低时，使用深度指标对企业的融资约束缓解作用更明显，数字化程度指标在不同企业融资水平下都能够有效缓解中小企业融资约束水平。
第三，数字普惠金融对中小企业融资约束的影响在地区、行业以及企业性质层面存在异质性。地区层面来看，数字普惠金融的覆盖广度指标和使用深度指标对于三个地区中小企业融资约束均无显著影响，而数字普惠金融的数字化程度指标显著减缓了我国东部地区中小企业的融资约束，对中西部中小企业的融资约束则无明显缓解作用；行业层面来看，数字普惠金融的覆盖广度指标有效缓解了除制造业以外中小企业的融资约束，数字普惠金融的使用深度指标对于不同行业中小企业的融资约束的影响无明显规律，数字普惠金融的数字化程度指标显著缓解了绝大多数行业中小企业的融资约束；企业性质层面来看，数字普惠金融的覆盖广度指标对国有中小企业融资约束有显著缓解作用，对私营企业则无明显缓解，使用深度指标对两者融资约束均无显著缓解，数字化程度指标对二者的融资约束均有显著的缓解作用，且对国有中小企业融资约束的缓解作用更明显。
参考文献（略）