本文是一篇博士论文，本文提出我国资产管理人谨慎勤勉的司法裁量标准应当是情境化的，需要基于资产管理的类型和流程而比较构建。
第一章 司法实践上的问题及如何构建司法裁量标准的探讨
第一节 我国司法案例样本分析
本章通过北大法宝数据库，将审结日期设定在2018年1月1日到2022年12月31日的五年期间，设定全文中包含“谨慎”字样，将所有可能包含资管纠纷的案由“证券投资基金交易纠纷”“金融委托理财合同纠纷”“民间委托理财合同纠纷”“信托纠纷”逐一进行全面检索，并基于一线城市金融审判的代表性而选取审理法院所在地为北京、上海、广州、深圳的所有裁判文书。经过对检索的裁判文书进行仔细审阅，并将一个以上投资者基于同一资管产品而诉管理人的案件仅选取一个做代表，以实质涉及管理人谨慎勤勉的司法裁量为进一步的案例选取标准，共筛选出有效案例29个。①对该案例样本，本节将首先统计和描述案件审结年度和法院所在地、案件涉及资管产品的类型和底层投资标的类型，以进行案件总体特征的分析。而后从判决书中提炼出判定资产管理人是否谨慎勤勉的理由，并对重点案例的说理论证进行梳理，以提炼关于资产管理人谨慎勤勉司法裁量标准需要澄清的重要问题，反映出我国构建相关司法裁量标准的核心需要。
需要指出，尽管前述检索和研究方法能够揭示我国资产管理人谨慎勤勉司法裁量标准的代表性特征，但也存在一定的局限性。第一，一线城市对金融资源的聚集使得一线城市相关案例的选取具有金融审判的代表性，本节研究反映的一线城市的司法裁量案件应当也代表了相对较高的裁量水准，但一线城市和其他城市的司法环境和案件情况可能均有差异。第二，检索局限于法院审理的案件，而投资者与管理人的很多纠纷可能并未以诉讼方式解决，比如可能基于仲裁条款而以仲裁方式解决，或通过自律组织调解等方式解决。第三，有些案件涉及管理人谨慎义务的裁量，但可能并未明确使用“谨慎”字样，比如关于信息披露或适当性案件的争议案件。因此，本文在第五章和第六章还将通过资产管理具体流程的相关案件细化检索，并以检索媒体和网络信息以及访谈、在相关工作中观察等方式进一步收集和审慎采用相关补充信息。
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第二节 判定资产管理人是否谨慎勤勉的理由及需要澄清的重要问题
一、判定资产管理人是否谨慎勤勉的理由
上述司法案例中判定管理人不承担责任的案例18个，承担责任的案例11个。另有两个案例判定管理人承担责任是因为适当性管理问题，而对于谨慎勤勉的争议未再处理，故未纳入统计。①这样来看，在对管理人是否因谨慎勤勉原由而需承担责任进行裁量并进而判定管理人担责的案件比例约为38%。
表1.5显示，判断不担责的主要理由是“已履行了一定行为”，进而认定管理人已尽谨慎勤勉义务（6个案例），“投资标的系有限合伙份额或合资公司股权，非直接投资底层项目”（2个案例）系说明已履行了较上一层的投资义务，亦与“已履行了一定行为”的理由近似。“已履行了一定行为”指向行为标准，但管理人的行为标准和司法裁量标准并不是在各种情境下均应当一致，“已履行了一定行为”作为主要理由可能与我国司法裁量标准的缺失和模糊有关，下文对此会进一步分析。和商业判断规则比较近似的理由有“属于受托人商业判断范畴，符合一般的商业逻辑”“对管理人的解释予以尊重”“有权自主决定”（共3个案例），这指向了司法裁量标准。其他较多使用的理由包括“系通道或仅承担事务管理职责”以及简洁的“原告未提供证据证明”。
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第二章 谨慎义务的信义法理论
第一节 信义法理论中的谨慎义务
一、信义义务中的谨慎义务
很多学者主张信义义务由忠实义务和谨慎义务共同构成。③Tamar Frankel提出，信义义务系为降低信义关系的委信人的风险而存在。委信人面临两项风险，一是受信人滥用委信人所交托的财产或权力，二是受信人可能未尽职履责。从而信义义务分为忠实义务和谨慎义务。④Paul B. Miller提出，忠实义务作为信义义务几无争议，谨慎义务也属信义义务，而将其他义务作为信义义务则没有说服力。⑤Claire A. Hill和Brett H. McDonnell则从抽象程度的角度对公司董事的信义义务予以划分，从最抽象的仅一个义务的角度，则为积极追求公司最佳利益的义务；分为两个义务，则为忠实和谨慎义务。⑥Julian Velasco并提出，谨慎义务与忠实义务紧密关联，虽然有很多不同，二者在根本上是类似的。
关于忠实义务的构成，Paul B. Miller提出忠实义务可细分为两个义务，一是受信人应避免自己利益与受益人利益的冲突，二是受信人应避免受益人利益与其他第三人利益的冲突。①Tamar Frankel则将忠实义务做如下分类，一是受信人以委信人的利益为“唯一利益”（sole interest）；二是受信人不得与委信人有利益冲突。②Paul B. Miller的观点是消极的“防冲突”观点，Tamar Frankel则结合了“唯一利益”标准。而随着学说的演进，“唯一利益”标准受到了“最佳利益”（best interest）的挑战。③“唯一利益”标准是从积极的角度阐释，但其规则仍然是禁止性的。而“最佳利益”标准的规则是管理性的。前者是明确的禁止，不需要进一步调查（no further inquiry）有利益冲突的交易是否公平，后者对有利益冲突的交易则以是否公平来考量。适用“唯一利益”还是“最佳利益”均有其成本考量，前者适用于全部禁止利益冲突交易的成本小于个案审查是否公平的成本之情形，后者则相反。④此外，关于忠实义务的构成还有一些新的发展。在公司董事义务上，“最佳利益”标准基于判例衍生出忠实义务的一个新的组成部分——善意义务（duty of good faith），即公司董事“从心里”要使其行为忠实于公司及股东的利益，相反的表现包括故意违反现行法律及故意漠视其明确的职责。
关于谨慎义务，Tamar Frankel认为该义务涉及受信人服务的质量。受信人运用其专长和其自由裁量权是委信人所需要的，委信人也难以予以监督，而社会也不容许存有不受限制、不用负责的权力。从而，谨慎义务可视为在承认受信人专长和自由裁量权基础上对受信人服务的外围约束。⑥Tamar Frankel并提出谨慎的标准有六个方面。第一，受信人应当拥有和使用其自称拥有的专业技能。这通常可以通过与类似的专业服务进行比较而予以评估。第二，受信人的表现需通过对受信人已采取的程序进行评估。很多因素会影响受信人需采取的程序，谨慎并可能取决于受信人应当留意到的“危险信号”（red flags）。第三，谨慎义务的履行可能会受到受托人所面临的法律责任风险的影响，故法院倾向于限制对受信人运用自由裁量权的介入程度。第四，对受信人表现的评估受到参与方的合理的期待以及受信人自由裁量权所受的限制之影响。第五，谨慎义务可能根据适用法律的不同而不同。第六，法院对受信人专长的评估可能需要相关专家的辅助。
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第二节 谨慎义务的独特性问题
一、谨慎义务的独特性论争
关于信义关系是否引致独特的谨慎义务，学界存有争议。反对信义法谨慎义务独特性的观点，主要认为信义关系上的谨慎义务与侵权责任相比并不具有独特性，故没有必要特别构建信义关系上的谨慎义务而致法律义务重叠。支持信义法谨慎义务独特性的观点，则从其与侵权法谨慎义务的区别上来论证。
（一）反对信义法谨慎义务独特性的观点
Deborah A. DeMott和D. Gordon Smith认为，很多没有信义关系的人也负有谨慎义务，从而谨慎义务并不具有信义上的独特性。④Matthew Conaglen同样认为，很多信义关系的受托人负有谨慎义务，比如信托受托人、董事、律师，但很多信义关系受托人以外的其他人也负有谨慎义务，谨慎义务并不专属于信义关系的受托人。而且，谨慎义务的程度对于不同的行为人而言是不同的，但该等不同是程度的不同，与是否属于信义关系的受托人无关。信托受托人负有谨慎义务，信义法将信托谨慎义务移植到信义法的其他领域，而随着“过失”在二十世纪的发展，前述移植已不再像以前一样重要。
（二）支持信义法谨慎义务独特性的观点
Paul B. Miller提出，信义法的谨慎义务在起源、定位和内容上均是独特的。从起源来看，侵权法的谨慎义务要求一个人运用适当的注意，以避免对他人施加可合理预见的伤害风险，并不需要双方建立独特的法律关系。而信义法的谨慎义务起源于信义关系的成立。从定位来看，侵权法的谨慎义务主要约束行为，信义法的谨慎义务则为约束自由裁量权。从内容来看，侵权法的谨慎义务主要内容为合理的注意，而信义法的谨慎义务还包括合理的勤勉和技能，信义法的谨慎义务标准与侵权法上的一般过失标准也不同。
Julian Velasco则以公司法上董事的谨慎义务着手，从驳论和立论两个角度论证谨慎义务不是忠实义务的附属物，而是包含在信义义务中的重要组成部分。从驳论的角度，其提出四点分析。其一，基于谨慎义务而判决董事承担责任的案件数量少，并不是谨慎义务不存在的有力证明。董事行为标准和司法裁量标准并不等同。商业判断规则并不意味着谨慎义务不重要，司法谦抑态度是处理谨慎义务的适当的方法。此外，有些州立法规定可以免除董事谨慎义务引发的金钱赔偿责任，但并未免除谨慎义务，仍可以通过禁令而使董事承担非金钱赔偿的责任。其二，相较于商业的实际，法院对商业决策程序的审理并非不能胜任，但也基于法官对商业缺乏专长，对过失的判断并无充足把握。但如果完全没有谨慎义务案件，则董事没有这方面的警醒。“严重过失”标准，给董事和法院都留出了空间，如果法院在极端情况下判定的严重过失实际上只是过失，此时董事也值得担责。其三，对董事的谨慎义务履行不可能完全不约束，市场力量不足以消除不当行为。其四，不是更高的谨慎标准，而是较低程度实施的标准，使得董事谨慎义务属于独特的信义义务。如果不是信义义务，则适用一般过失标准而不是严重过失标准。
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第三章 募集及信息披露流程的证券法理论 .......................... 35
第一节 证券法关于募集及信息披露的逻辑 ........................... 35
一、募集及信息披露的规制逻辑 ................................. 35
二、募集及信息披露规制所体现的法律父爱主义 ........................ 37
第四章 司法裁量标准移植的镜像理论 ........................ 47
第一节 美国信托:谨慎投资人规则 ............................. 48
一、谨慎人规则 ................................... 48
二、谨慎投资人规则 .............................. 50
第五章 投资管理流程中谨慎勤勉司法裁量标准的构建 .................... 75
第一节 资产管理人投资标的管理中的相关裁量标准 ..................... 75
一、尽职调查及风控措施上的谨慎勤勉:“过失”与“欺诈” ............ 76
二、投资决策的商业判断规则:“行为标准”与“司法裁量标准” .... 78
第六章 募集及信息披露流程中谨慎勤勉司法裁量标准的构建
第一节 资产管理人募集流程中适当性义务的相关裁量标准
适当性义务（也称“适当性管理义务”）作为管理人在募集流程中的主要谨慎勤勉义务，近年来已经成为投资者和管理人争议的核心焦点之一。适当性义务系起源于美国，我国也逐步建立了适当性义务的监管规则，但在司法审理中如何考量仍有诸多争议。本节以下将分析美国经验与理论、考察我国监管规则和司法裁量实际情况，并探讨如何使我国相应司法裁量标准更加合理。
一、适当性义务的法理基础与美国经验
适当性义务的法理基础主要是信义义务和“招牌理论”①。当证券销售者在向投资者销售证券时，销售者不可避免会提供建议，投资者与销售者之间基于信赖而产生信义关系。②适当性义务就属于基于该等信赖而产生的信义义务。销售者有义务对其销售的证券进行合理的调查，而且有义务合理地判断其所推荐的证券符合该投资者的投资目标和相关状况。③招牌理论（Shingle Theory）是指只要证券交易商打出其招牌，即使其与投资者可以平等谈判，也默示该证券交易商会公平对待投资者。④招牌理论在适当性义务上的适用，在美国证券法上和普通法上均具有基础。美国1934年证券交易法要求证券交易商在证券业协会或交易所注册，要求该等自律组织制定自律规则以推动交易的公平公正，而适当性规则就是该等自律规则最重要的组成部分。普通法上的基础是“自称”（holding out）原则，即一个自称拥有专业知识和技能的人应该有与其自称相当的较高的谨慎标准。证券经纪交易商自称推荐证券的专家，对投资者负有相应的谨慎义务，所推荐的证券应当符合该投资者的特别的需求和投资目标。①基于美国最高法院在解释何谓“证券”中确立的“豪威规则”（Howey Test）②，资管产品符合“投资合同”的特征因而属于“证券”。
适当性义务起源于1938年美国全国证券交易商协会（NASD）的自律规则③，最开始是为了防止投资者不能支付结算费用，后来演变为经纪交易商对投资者的适当性义务。④在美国，适当性义务的适用并经历了从主要通过诉讼解决到主要通过仲裁解决，从适用证券法上的反欺诈条款到适用自律规则，从严苛要求欺诈的“明知”要件到适用自律规则的谨慎及公平交易标准的变迁。
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结论
资产管理人是否履行了谨慎勤勉义务及是否需要对投资损失承担责任，近年来成为投资者与资产管理人争议的重要焦点。基于资产管理人谨慎勤勉的司法裁量标准在我国相对欠缺的现状，如何构建相应的司法裁量标准已经成为我国亟待解决的重要问题。本文提出我国资产管理人谨慎勤勉的司法裁量标准应当是情境化的，需要基于资产管理的类型和流程而比较构建。
基于对我国近五年来一线城市相关司法案例的梳理，本文首先提出我国资产管理人谨慎勤勉司法裁量的主要需求聚焦于私募资管产品这一类型上，并总结了我国司法裁量中凸显出的重要而又尚待进一步澄清的问题，初步探讨了司法裁量标准的构建路径问题。而后本文从法理基础的角度先后探讨谨慎勤勉的信义法理论、证券法理论以及相关司法裁量标准移植的镜像理论。在信义法理论中，法律需要引导和促进受信人谨慎勤勉，保护委信人的信任；同时也需要激励受信人充分运用自由裁量权，而非为自保而“不求有功，但求无过”。跨类型的类推适用需要特别考量其情境是否契合，而基于谨慎义务的独特性，司法裁量标准需要在资产管理的类型中予以具体化。从证券法理论基础的角度来看，募集及信息披露义务上谨慎勤勉的裁判逻辑与信义法有所区别，募集及信息披露流程和投资管理流程的裁判标准应予区分。证券法理论对私募发行与公募发行予以区分对待，在对募集及信息披露流程中的适当性义务和反欺诈规则施以父爱主义的严格裁量标准的基础上，给予私募基金以比较充分的自治空间。从谨慎勤勉司法裁量标准移植的镜像理论角度来看，对信托、公募基金、私募基金需予以区分探讨，明晰资产管理情境化研究和审慎移植的必要性。我国需要对不同类型的被借鉴对象本身有清晰的理解，对跨类型的规则借鉴更应当审慎和细化论证，以避免张冠李戴式的或复制粘贴式的法律移植方案。最后，本文区分投资管理流程和募集及信息披露流程尝试进行具体构建。该等构建路径应可以使得司法裁量标准能够反映和镜像我国对投资者和资产管理人平衡保护的需求。
参考文献（略）