本文是一篇会计论文，论文希望通过对美年健康公司连续并购绩效研究，一方面对美年健康连续并购进行总结，引起企业管理层对连续并购中可能存在风险的重视，并合理运用并购策略，把握好绩效提升的方式。另一方面，对类似企业在连续并购过程中如何提升绩效有一定的借鉴作用。
第一章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
基于市场竞争的巨大压力，越来越多的企业通过并购这一方式进行资源的整合、经营的拓展与生产的扩张。在西方发达国家中，并购已经成为了重要的经济现象之一，企业越来越重视利用并购这一手段来达到扩大企业规模的目标。在中国，从“宝延事件”起，企业并购经历了萌芽、数量型发展和趋向理性发展的三个阶段，同时也受到了国内企业与政府更多的关注。2014年10月24日，证监会发布了修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》和《关于修改〈上市公司收购管理办法〉的决定》，这一文件的发布进一步促进了企业并购的良性化发展。健康体检行业作为国内新兴行业，迫于快速扩大市场份额与为股东创造价值的需要，行业内各企业逐渐将目光投向了企业并购。然后现实情况下，单次的并购往往难以实现企业的战略目标，企业需要进行连续并购来扩张市场份额，整合资源，提高核心竞争力。那么，如何在连续并购中实现企业的战略目标、提升企业的绩效是更多学者关注的重要话题。
美年健康公司作为健康体检行业的领跑企业，2004年成立以来便不断地进行企业间并购来扩大市场规模，逐渐在行业内占有一席之地。2015年，美年健康公司通过江苏三友成功借壳上市，随后又发起了对慈铭体检、好卓数据、新新健康等多次并购事件，加速了公司的发展。2018年后，美年健康公司不断发起了数次并购活动，极大地扩张了市场版图。然而，美年健康公司在不断地进行并购扩张的同时，也为企业带来了不可忽视的负担。针对上述类似连续并购事件，国内学者更多的是通过对并购结果进行静态研究，很少对其由行业内动态的环境出发进行研究。在市场环境内企业所需的资源往往是稀缺的。企业若是能获得更多的资源，那么对于自身的竞争与绩效提升来说都是有利的。连续并购作为在动态市场环境中快速获得企业资源的方式之一，毫无疑问可以为企业带来更多的竞争优势。但是，企业连续并购成功与否并不只是对所需资源的获取，还应包括对资源的整合。因此，论文对美年健康公司连续并购绩效是否有显著提升、是否达到连续并购预期进行深入研究，旨在通过对美年健康公司连续并购案例的分析，为新兴行业内企业间连续并购提供了借鉴与启示。
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1.2 国内外研究现状
1.2.1 国外研究现状
（1）对并购绩效的研究
对于并购能否增加企业绩效这一方面研究来看，国外的Bhagat[1]等（2011）对跨国并购事件进行研究发现，市场对企业并购行为作出了积极反应，股东财富得到增加。相反，Bertrand[2]（2012）对国内和跨境并购的长期并购绩效进行研究后发现，无论是国内并购还是跨境并购都毁损了企业的价值。Park[3]（2014）通过对150家进行并购的公司进行分析，发现并购双方均通过并购产生了协同效应。
（2）对连续并购的研究
国外对于连续并购研究起步较早。Schipper和Thompson在1983年最先提出连续并购的概念，他们在其研究中表示在三年内进行三次或超过三次的并购活动就是连续并购。之后，许多学者也纷纷展开对连续并购的理论及实证研究。他们在选择研究样本时，均将研究目的放在首位，研究期选择三年或者五年，着重强调并购活动发生的时间以及间隔时间内并购次数至少为三到五次。Core[4]（1999）发现管理者尤其偏好通过并购这一行为，扩大公司的经营规模，以此来实现公司规模的迅速扩张和治理上的提升，而管理者和经营者也能够通过这样的并购行为获得更多的超额回报和个人利益。Trautwein[5]（1990）将公司并购动机解释为成长性目标，观察到处于成长期的公司，销售收入高速增长，能够有较高的现金流，规模扩张的速度快。Croci[6]（2009）认为连续并购对于绩效的影响分为前期和后期，前期并购会对后续的并购活动产生消极影响。从经验学习角度，Haleblian[7]（2006）认为收购方企业管理层的过往并购经验对连续并购的发生有影响作用，过往并购经验丰富的企业更易进行连续并购。Savor[8]（2009）研究发现市场高估值会导致企业选择开展连续并购活动。Neelam Rani[9]（2015）采用杜邦分析法探究企业并购五年间的各财务相关指标，研究表明企业所发生的并购活动可一定效率提升企业的获利能力。Mathews[10](2017)指出新兴企业可以经由撬动资源和内部学习，链接、使用并吸收新的资源和技术，从而弥补资源不足的缺陷。Field＆Mkrtchyan[11]（2017）研究发现董事收购经验显著影响连续并购的绩效，并且两者成正相关关系。
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第二章 相关概念及理论基础
2.1 相关概念
2.1.1 连续并购
连续并购的概念是基于并购产生的，它区别于单个并购活动，有学者认为连续并购是在短时间内进行多次并购活动，且这一系列并购活动之间并不是独立。在现代经济活动中，往往企业为了自身的战略发展需要，多次进行并购活动，这些并购活动之间都是具有一定的关联性。从整体视角来看，连续并购是在公司战略目标下进行的一系列有内在联系的并购活动。因此，为突显企业战略决策的一贯性，论文将短时间内进行多次并购活动的行为称之为连续并购。
连续并购的研究对象，是同一企业多次并购多个不同的目标公司，而不是针对同一目标企业的多次股份增持或一次并购事件后，引发的其他企业的跟随并购行为。综上所述，论文认为连续并购是企业为实现特定的（可能是不断演化的）战略目标，在较短时期内针对不同目标公司进行相互关联的多次并购行为的企业战略行为。基于此，论文的研究也将不同时期的并购活动分阶段进行研究。
2.1.2 连续并购绩效
连续并购绩效可以通俗的理解为企业发生连续并购行为后给企业所带来的经营业绩和效率上的改变，主要根据市场以及公司两个方面进行具体评价。针对市场层面，其主要研究方向为并购行为发生后市场的反应和对股东产生的经济效益，通常是分析企业并购前后股票价格的变化情况。如果企业股价上涨，说明并购行为产生了积极的市场效益，为股东带来经济收益；反之，则说明并购行为并没有产生积极的市场效益，为股东带来了经济亏损。这种评价方法是短期绩效评价，以事件研究法分析其并购绩效。第二个方面，针对公司方面进行分析，其研究方向为并购发生前后企业经营状况和财务状况的变化，通常是从企业的盈利能力、偿债能力和营运能力三个方面对财务指标的变化情况进行分析，其主要是运用财务指标分析法和EVA分析法来进行财务绩效分析。考虑到非财务效益无法直接从财务数据上体现出来，也会从非财务角度来对绩效进行评价。论文在研究美年健康公司连续并购绩效时，采用了事件研究法、财务指标法、EVA分析法以及非财务指标法。
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2.2 相关理论基础
2.2.1 协同效应理论
在当下市场环境下，公司并购的协同效应是，若合并后的公司业绩比原来的两家公司独立存在时曾经预期或要求达到的业绩好，则该合并发生了协同效应。自20世纪60年代协同效应概念被提出以来，协同效应一直是西方大型公司制定发展战略、策划并购重组方案所要考虑的重要内容。在连续并购活动中，企业不仅仅需要并购活动的顺利完成，更需要在并购后进行一系列的资源整合以发挥并购协同作用。论文中，美年健康公司在连续并购活动中，更需要重视其并购协同作用的发挥，否则其连续并购绩效可能很难达到公司预期。
2.2.2 信号理论
信号理论（Signalling Theory）出现于20世纪70年代，其基本思想在于，由于不对称信息条件下存在逆向选择和道德风险问题，拥有信息优势和信息劣势的各方试图通过某种信号向对方传递自己的“真实”信息。作为现代经济学理论的一个重要分支，信号理论已经有了长足的发展，在相关领域都有广泛的应用。在财务学方面，Bhattacharya（1979）借鉴Spence的信号模型思想创建了第一个股利信号模型，认为现金股利具有的信息可以作为未来预期盈利的信号。根据信号理论所述，上市公司都会向投资者传递自身的实际信息。因此，股价的变化情况一定程度上亦是能反应企业的经济效益变化情况。基于此，论文主要通过连续并购事件对公司市场股价的变化情况来分析连续并购活动短期内是否对公司产生经济效益。
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第三章 美年健康公司连续并购分析 ............................ 14
3.1 健康体检行业环境分析........................ 14
3.1.1 国家政策环境 ................................. 14
3.1.2 行业发展趋势 ................................ 15
第四章 美年健康公司连续并购短期绩效分析 ........................... 33
4.1 事件的确定与窗口选取.......................... 33
4.2 研究模型的搭建 .................................... 35
4.3 确定各阶段超额收益与累计超额收益率 ........................... 35
第五章 美年健康公司连续并购长期绩效分析 .................................... 43
5.1 基于财务指标的连续并购绩效分析 .................................. 43
5.1.1 传统财务指标分析 ..................................... 43
5.1.2 经济增加值分析 ..................................... 51
第五章 美年健康公司连续并购长期绩效分析
5.1 基于财务指标的连续并购绩效分析
5.1.1 传统财务指标分析
（1）偿债能力分析
企业偿债能力指标作为企业是否能够以资产偿还企业债务能力的主要分析方式，是企业能否长期经营发展的关键。若是企业偿债能力较弱，那么企业便可能存在较大的财务风险，企业应该尽量减少债务融资，以股权融资的方式进行筹资活动。如果企业偿债能力较强，那么企业便有较大的空间能够使用成本较低的债务融资方式进行筹资活动。另一方面，企业偿债能力指标是分析企业长期财务绩效的主要方式之一，能够判断企业在连续并购过程中，是否在偿债能力方面得到显著提升。以下是美年健康公司连续并购两阶段的偿债能力指标的变化情况。论文主要使用流动比率、现金流量比率、资产负债率来分析企业的偿债能力的长期变化情况。
○1 规模扩张阶段偿债能力分析
会计论文参考
由上图可知，美年健康公司在规模扩张阶段的偿债能力指标不容乐观。从流动比率方面来看，美年健康公司在规模扩张阶段的流动比率都呈现出逐年下降态势，2015年美年健康公司流动比率为1.703，至2018年度美年健康公司流动比率为0.873，下降幅度较大。从现金流量比率来看，美年健康公司现金流量比率也呈现下降态势。2018年度美年健康公司现金流量比率达到该阶段的最低水平。究其原因，是因为美年健康公司进行了一系列并购活动，导致现金流量比例持续走低；从资产负债率来看，在规模扩张阶段美年健康资产负债率逐年上升，美年健康公司的资产负债率由2015年的27.66%上升至2018年的55.39%。长期偿债能力并没有随着连续并购的进行而得到显著提升。
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第六章 结论及启示
6.1 结论
在现代经济社会中，衡量公司连续并购是否成功的关键并不是简单经济规模的增加、并购的顺利完成，而是能够在并购之后发挥协同作用。只有发挥并购协同作用，企业才能实现“1+1＞2”的并购目标，在激烈的竞争市场中占据有利地位。
由上文知，美年健康公司作为行业内的龙头企业，多年来与国内外企业进行深度合作，不断整合上下游资源以完成以体检为中心的行业生态圈。美年健康公司经过对慈铭体检的并购，丰富了高端品牌种类；对美因健康的并购，使得美年健康在基因检测市场上占据了一席之地；与大象医疗等合作构建了远程医疗平台，为客户提供全方位的服务体验等。至此，美年健康公司不仅在规模亦或是业务方面，逐渐在行业中站稳了龙头地位。
但是，美年健康公司通过连续并购并没有使得绩效水平有明显的提高，美年健康大规模并购活动加大了美年健康公司不断增加营业收入的压力。业绩承诺的实现压力使得美年健康公司在发展过程中愈发依靠并购规模来提高营业收入，忽视了企业内生增长，亦忽视了企业在并购后的资源高效率整合。因此导致了美年健康公司没有在连续并购下获得绩效的显著提升。其具体表现如下：
第一，从资产管理能力的情况来看，美年健康公司在连续并购前后并没有出现明显上升的状态。其中，应收账款周转速度呈现出下降趋势，坏账的可能性在不断上升。其次，在资产利用方面，美年健康公司没有充分发挥出其并购资源的优势性：固定资产周转速度出现下降趋势，与医疗行业平均水平相比亦是不如。美年健康公司在连续并购后主要扩大了自身的资产规模，却并未能深入整合资产之间的协同关系，在资产利用效率上也没有得到有效的提升。因此，美年健康公司在连续并购后的盈利能力没有达到其预期效果。
第二，从费用控制方面来看，美年健康公司在连续并购后，通过对管理系统的整合，有效地降低了公司管理费用率。然而，公司为扩大市场影响能力，不断对企业品牌进行大力宣传，销售费用不断上升。综合来看，从费用控制角度来看，美年健康公司并没有达到连续并购的预期效果，协同效应不显。
参考文献（略）