本文是一篇会计论文，笔者认为在实施连续并购的过程中管理者应当谨慎，注重公司的可持续发展。实施连续并购时，管理层需要充分考虑公司的战略方向，结合标的公司的业务范围，而不能仅出于管理层的主观决议或私利动机。
第一章 引言
第一节 研究背景及意义
一、 研究背景
“构建国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”是党中央面对动荡的国际格局所作出的重要战略抉择，其中一个重要的战略基点就是扩大内需。2020 年 8 月，习近平总书记在经济社会领域专家座谈会上谈到：“扭住扩大内需这个战略基点，使生产、分配、流通、消费更多依托国内市场，提升供给体系对国内需求的适配性，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡”。
从供给体系来看国内循环，产业链的优化升级和安全可靠是两大重点。我国产业链虽然在最终产品出口上具有强大的优势，但是在部分中间产品的供应上仍需要依赖国外进口，难以做到完全自控，处于影响力和脆弱性并存的尴尬局面（徐奇渊，2021）。面对这一挑战，许多国内公司选择建设完整产业链，增强全产业链优势，使国内市场即可满足国民的最终需求，以便在国际时局动荡的关键时刻，我国的产业在国内就能实现自我循环，确保经济的正常运行。
产业链的建设有多种实现方式，比如外部并购、战略联盟、供应链管理等（芮明杰和刘明宇，2006）。《2019 年中国并购市场年度统计报告》显示，产业链整合已成为 2019 年并购市场主流逻辑，无论是医疗、化工、房地产等传统产业，还是 IT、半导体、互联网等新兴产业，产业里的公司通过同业并购获取技术专利、提高市场占有率、减少同业竞争①。《2020 中国新经济并购年度报告》报告也显示，通过市场化并购打通产业链上下游的现象不断增加②。为了产业链的快速建成，许多公司选择了连续并购的方式。那么，如此高强度的并购行为是否达到了公司最初的目的，增强了产业链优势？
我国资本市场上进行并购交易的公司数量不断增多。本文整理了 2016-2020年中国 A 股上市公司的并购交易数量，见表 1.1。
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第二节 研究思路及方法
一、 研究思路
本文基于国内产业链对国内循环的意义以及公司产业链整合普遍的现状，通过理论分析和案例分析，以新希望六和企业为例，讨论公司基于产业链进行连续并购的动因，厘清连续并购对公司绩效的作用机理，识别导致连续并购后绩效变动的成因，并提出针对性的建议。本文一共分为六个部分：
第一部分是引言。本章介绍了研究背景，提出本文所研究的问题，讨论本文的理论意义和实际意义，介绍了本文的研究内容和方法，最后阐述了文章可能的贡献。
第二部分是文献综述。本章从主要从产业链、产业链整合、连续并购概念、连续并购动因、连续并购绩效评价这几个方面对文献进行回顾和评述，为本文提供了研究思路。
第三部分是理论分析。本章先对交易成本理论、企业能力理论、环境——战略关系理论、协同效应理论进行阐述。然后从产业链、管理者、并购频数和节奏这三个方面阐述连续并购对公司绩效的作用机理，为后文的案例分析构建理论框架。
第四部分为新希望六和案例的介绍。本章先对饲料产业的现状进行讨论，解释产业链构建的必要性，并阐述案例公司的典型性。然后对新希望六和的发展情况进行简要介绍。最后梳理公司的连续并购事件，说明新希望六和连续并购事件的基本情况。
第五部分为新希望六和连续并购案例分析。本章先分析公司进行连续并购的动因，认为动因主要包括：迎合产业政策，顺应市场需求；降低饲料环节的成本压力；同业竞争激烈，提升竞争力。然后对绩效进行分析：基于事件研究法衡量连续并购的短期绩效，再构建基于产业链的连续并购绩效评价体系，利用主成分分析法对新希望六和连续并购后的长期绩效进行评价。最后，从产业链、管理者、并购频数和节奏三个角度分析新希望六和连续并购后绩效变动的成因。
第六部分为结论、建议和展望。本文基于全篇内容得出结论，提出相关建议，最后针对本文存在的问题和局限性进行阐述。
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第二章 文献综述
第一节 产业链和产业链整合
学术界从不同角度对产业链进行研究，本文主要以产业链和产业链整合为主题，对有关研究进行分析总结。
一、 产业链
（一） 产业链的概念
经过多年的发展，产业链理论已经是研究产业发展的一个重要理论工具之一，成为研究微观企业和中观产业的一个桥梁。
从企业关系来说，产业链体现出在上中下游之间形成的经济、技术关联，这是由于某一产业中的企业分工角色不同所致（王云霞和李国平，2006）。从最终产品来说，产业链能体现最终产品在形成前经历的各个生产加工环节所形成的生产链条（郁义鸿，2005）。
邵昶和李健（2007）则将产业链视为是介于企业和产业之间的“夹层”，认为产业链是类似“波粒二象性”的存在，是“产业链条”和“企业链条”的融合，既体现了不同节点产业间的融合，又体现了不同节点企业间的融合。前者体现了社会分工的深入程度，社会分工越深，产业节点数越多，产业链条就越长。后者体现上下游企业之间所形成的网状链条。两者的统一有助于实现产业链条内的资源配置与利用、企业间的分工与协作。
郑大庆等（2011）认为，产业链理论实际上是将产业的各个部门进行连接，依据逻辑关系和空间分布而形成的一种关联关系。从供需链上描述了上下游企业之间的供需关系，从价值链上体现了价值增值和分配的过程，从产品链表达了产品从原材料到最终产品的完成过程，从技术链上体现了整个产品生产加工环节的核心技术，从空间链上强调了产业的空间分布。
目前研究基本认为产业链环节上的分工和各个环节上企业的关联关系是产业链的形成原因，产业链就像是一根绳，将各个环节进行串联，并在各个环节上实现价值的增值。
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第二节 连续并购
国内外学者对资本市场上连续并购的现象给予充分关注，主要集中在连续并购的概念、连续并购的动因、连续并购的绩效等方面进行研究。
一、 连续并购的概念
Schipper 和 Thompson（1983）首次对单次并购活动和一系列并购活动（programs of acquisition activity）进行区分，认为并购计划是一系列关联程度不一的并购事件的总和，未从数字的角度明确并购计划的标准。这一概念的提出为后续对连续并购的研究奠定了基础。
Fuller（2002）将多次并购（Multiple Bidders）的概念界定为 3 年内收购 5个及以上目标公司的行为。Ismail（2008）将多次收购（multiple acquirers）界定为 20 年内发生 2 次及以上的并购行为。Billett 和 Qian（2008）认为频繁并购（frequent acquirers）的界定标准是 5 年内大于等于 2 次。
在国内，学者对“连续并购”的研究起步较晚。在“连续并购”的称谓和界定上较国外学者有异同之处。在称谓上，与外国学者相同，国内众多学者对“连续并购”的称谓并未统一。有些学者叫做“连续并购”（吴超鹏等，2008；苏卫东和谢玲红，2011；谢洪明，2019），有些称“系列并购”（孙晓琳，2016），而有些以“并购频繁”、“并购频数大”（韩立岩，2007）等表述来形容此概念。
在概念的界定上，国内学者与外国学者出现了不同。国内的学者并未过度纠结数字为概念界定带来的准确性，而是更倾向于用比较模糊的描述来界定“连续并购”的概念，比如“一定时期内”、“一段时间内”、“多次并购”、“多起并购”、“并购交易次数大于一次”等词汇定义“连续并购”（吴超鹏等，2008；苏卫东和谢玲红，2011；谢玲红等，2011；张岚，2018）。
除了称谓和概念界定，较多文献认为，战略是区别“连续并购”与“独立并购”含义的重要因素。Schipper 和 Thompson（1983）发现公司经常通过连续并购的方式实现战略。为了达成战略，公司多次收购的现象会持续数年（Amburgey和 Miner，1992）。张岚（2018）从并购的动因出发，认为并购行为是一系列具有连动性的战略布局。黄嫚丽等（2020）梳理了与连续并购有关的国内外文献，在连续并购的概念中特意强调战略目标的意义，认为正是在战略目标的指导下，公司才会进行相互关联的并购交易。
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第三章 理论分析..................................23
第一节 连续并购的理论基础.............................23
一、 交易成本理论..........................................23
二、 企业能力理论.....................................23
第四章 新希望六和案例介绍...............................30
第一节 案例典型性说明.....................................30
第二节 新希望六和简介.....................................31
第三节 新希望六和连续并购事件..............................32
第五章 新希望六和连续并购案例分析................................34
第一节 新希望六和连续并购的动因................................34
一、 迎合产业政策，顺应市场需求....................................34
二、 降低饲料环节的成本压力.............................................35
第五章 新希望六和连续并购案例分析
第一节 新希望六和连续并购的动因
在 2012 年时，新希望六和出现了经营危机，战略转型刻不容缓，亟需公司突破原有的经营模式。于是，新希望六和顺应产业发展的趋势，完善“饲料——养殖——屠宰——食品”产业链的布局，希望通过产业链的建设形成公司在业务领域中的竞争优势，提高产业链的变现能力。
一、 迎合产业政策，顺应市场需求
为了促进养殖产业的发展，中共中央、国务院及各部委陆续出台了众多规范畜牧业发展的产业政策。为了促进畜牧业规模化的生产，作为农业产业链的上游环节，饲料产业的规模化、体系化对下游的养殖业发展具有重要作用。
我国的饲料养殖行业整体较为分散，行业集中度不高，主要的竞争集中在规模化企业和散户之间。由于规模化的生产能有效应对近年来市场价格的周期性波动，且产品具有质量保障，而中小企业或散户的不确定因素更多，由此为大企业腾出了更多的市场空间。新希望六和通过产业链整合有助于生产规模化，减少流通环节，在养殖上提供安全饲料，助力本企业在养殖业上的发展。
除了产业政策，市场需求对农牧产业链也产生了很大的影响。随着人民生活水平的提高，消费者不仅仅满足于“吃得饱”，而是更关注是否能“吃得好”。由于食品安全问题频发，消费者对食品的质量和安全的重视程度也在逐渐加强。在肉食品方面，其质量很大部分取决于饲料的品质，于是相关饲料企业意识到产业链的价值，促使产业链整合的发生（叶云等，2015），希望通过产业链的体内循环从源头保障食品的质量安全。
为此，新希望六和也希望通过连续并购积极推动产业链延伸，收购从事养殖、食品等公司，实现饲料与养殖业务、屠宰业务、食品业务的协同发展，让禽类和猪有好饲料吃，让消费者有高质量的肉吃。
会计论文参考
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第六章 结论、启示和展望
第一节 结论
农业的发展乃是关系国计民生的基础行业，肉食品更是人民日常饮食中的重要组成部分，从其源头的饲料到后续的养殖和加工无一不与消费者的身体健康紧密关联。因此，“饲料—养殖—屠宰—食品”产业链赛道上的竞争异常激烈。为了能快速打通产业链，许多公司通过连续并购的方式快速吞并外部的公司，以期在产业链建设的竞争中有所突破。但是，在这样的情况下，管理者通常会在并购的过程中出现过度自信、追求私利等问题，通过传导机制影响公司的经营情况，对绩效产生不良影响。本文通过理论研究和案例分析，得出以下结论：
第一，基于产业链进行连续并购的行为受到外部和内部因素的共同影响。
近年来，由于各种自然灾害、卫生问题的影响，饲料行业的原料价格不断上升，加之行业壁垒较低，行业内的竞争激烈，毛利水平较低。同时，食品安全问题频发，使得饲料的品质和禽畜养殖的情况也受到极大的关注。因此，在市场供给和需求的共同促进下，越来越多的公司开始重视产业链的价值。目前的产业政策为农业产业链的生产与发展提供了良好的经营和发展环境。另外，饲料行业本身利润微薄，在原料成本上升的情况下，利润空间更是被压榨。由于下游的养殖环节需求波动，饲料的销售难以保证，所以产业链整合理论表示，通过产业链的建设，能够传导饲料环节的压力，减少饲料企业被动的局面。在同行业层面，产业链也被众多公司作为一条战略发展的思路。为了能加快建设，以连续并购方式进行产业链布局成为捷径。新希望六和在 2012 年陷入经营危机后就思考着新的发展方向，从以饲料为核心转到养殖端和消费端，减少饲料环节的成本压力，实现多业态多冲。但是，新希望六和在生猪养殖业务上的基础薄弱，为了在猪养殖市场上能快速站稳脚跟，公司在猪养殖业务上实施了连续并购的方案，实现了“饲料——养殖——屠宰——食品”产业的一体化建设。
第二，虽然连续并购行为能使公司快速建设产业链，但是由于连续并购进程过快，导致管理者决策不理智，并购后难以发挥协同效应，给公司绩效带来不良后果。
适度节奏下进行的连续并购能够给予组织内部一定的反应时间，在打造产业链的过程中有充分的时间进行并购后的整合，进而发挥协同效应。下游的养殖和屠宰为上游的饲料分担成本压力和库存风险，下游的食品环节能为上游的生产环节提供一手的市场情报，优化生产，在保证良好盈利的同时还能提高企业价值。比如新希望六和在 2016 年的并购中延伸产业链至猪养殖环节和食品环节后，公司的营业毛利快速上升，资产的周转效率也加快。产业链的建立也使新希望六和的食品品牌获得了市场的认可，在销售上有一定的客户基础。但是，为了尽快完成产业链布局，公司会加快并购的进程，这就造成公司在单位时间内对每次并购的前期评估时间和后期整合时间被压缩。在快节奏的并购中，组织内部在后续的管理上未能在时间安排上有及时的匹配，未能对内部循环彻底打通，使得公司未能有效整合新公司，导致绩效下降。
参考文献（略）