本文是一篇职称论文，笔者认为近年来，各地政府将建立政府和社会资本合作新机制，提高财政金融服务效能作为重要的政策引导，一方面可以培育当地产业，实现区域经济破圈发展，另一方面可以进一步扶持战略性新兴产业成长。
引言
2008年积极型财政政策重新启动，持续的经济刺激政策使各级地方政府成为社会投融资主体，在财权事权不匹配、地方政府考核着重经济指标的情况下，土地融资成为地方政府短期内经济增长见效最快的措施之一，土地财政依赖度一度超过30%①，成为地方政府财政收入的重要来源。
土地财政模式的底层逻辑是土地增值，地方政府基于房价上涨信用可以持续扩张债务规模，然而经济新常态下，作为长期经济增长动能的房地在政策调控、人口长周期下行和全球经济增速放缓的背景下增速开始回落，房地产企业销售量与销售额双降，其关联行业也深受影响，以土地财政为核心的政府+城投基建投融资模式已无法适应经济可持续发展。地方政府在债务融资受限的客观背景下，开始从基础逻辑层面重塑投融资模式，朝着国企资产运营化和运营资产证券化的方向发展，注重提升资金来源渠道的多样性和资金流通的高效性，通过整合财政资金、依托国资平台公司等方式，发起设立各类政府类基金，以财政和国资资本化运作产，为导向，打通政府资金使用与回收循环链，实现由负债驱动向投资驱动转变，土地财政向股权财政转变，提高收益性和运作效率，以股权投资引导社会资本已成为政府投资的重要补充。
在理论研究方面，新增长理论证实了公共投资可以有效促进经济增长。当前传统的政府投融资模式难以为继，要更好发挥政府投资带动作用，促进引导社会资本投资，在提供基础设施等公共物品时应当从过度依靠税收和政府贷款向运用市场机制转变，提升对国内资本市场的利用效率（世界银行，1998）。政府产业基金可以运用投行思维进行产业培育，实现政府引导和市场运作的协同（赵瑞波，2021；马毅、沙洲，2021；陈小宇，2022），助推产业结构升级转型（王宇婷等，2021），显著提高社会资本效果（郝项超、李宇辰，2022），但实践中也存在缺乏统筹管理、地域限制，以及社会资本参与意愿与程度较低等问题（刘旸，2022；王文龙、马一平，2022）。笔者通过梳理相关文献发现，现有文献尚未对引导基金的历史沿革、运作模式进行提炼总结进而提出对应的发展建议。
一、政府引导基金的内涵与发展现状
（一）研究范围
政府引导基金指为满足区域经济发展需求，地方政府联合社会资本或单独出资设立，以股权投资为主要运作方式，带有特定政策目标的基金类金融工具。在政策文件中，与政府引导基金性质相同的定义包括创业投资引导基金、政府投资基金、政府出资产业投资基金、政府投资引导基金、政府产业基金等。具体包括财政系基金（政府投资基金）和国资系基金（国有投融资平台、城投、产业集团等国有企业出资）。政府引导基金是财政、金融、产业等多种政策综合创新的结果，其突出特点是政策属性和安全性较高，市场化运作程度和收益率相对较低。
（二）发展现状
1.发展阶段。政府引导基金的发展受到政府投融资模式转变影响，在发展初期，地方政府融资平台承担了主要的融资功能，政府引导基金一直处于探索阶段。在清理整顿隐性债务、严格监管平台融资后，政府引导基金开始迎来黄金发展期，成为地方政府投融资的主要渠道之一。总体而言，政府引导基金的发展可分为萌芽、成长、繁荣、整顿和优化回升五个阶段，投资范围从创业投资扩展至产业投资、基础设施建设、公共服务、区域协调发展等领域，市场主体逐渐多元化（各阶段相关政策见表1）。
第一阶段（2002—2005年）：萌芽阶段，以试点探索为主。借鉴以色列和美国经验，开始探索创业投资基金的运作模式。以高等级城市的试点发展及对创投类企业的支持为主，尚未出现母基金模式。
第二阶段（2005—2014年）：成长阶段，以完善法规细则为主。“十一五”规划确立了创新发展国家战略，创投基金获得政策扶持，制定并完善了关于基金的性质宗旨、组织架构、运行原则和方式等法律法规。以创投领域及省级（主要为沿海发达省市）基金为主，国家级基金开始出现。
职称论文参考
二、政府引导基金的主要运作模式
（一）合肥模式
合肥模式最显著的特点是“政府主导”，以国家战略为指引，充分利用产业梯度转移机遇，由政府进行产业发展顶层规划，选择产业发展方向、打造产业链，促进产业集群发展，以投带引，促进产业链、创新链、资本链、人才链四链融合。
产业投向方面，以“芯屏汽合、集终生智”④为主，投资阶段侧重投早、投小、投科技。主要运作模式有直接股权投资、债权投资、参股投资。重点以产业链思维打造产业集群，前瞻性地布局新兴产业领域，坚持全产业链招商，通过扩展产业链配套服务来形成产业集聚和上下游联动。政策支持与基金管理方面，一是坚持政策连续性，打造尽责守信、活力创新的政商环境，以“链长制”机制构建政企利益共同体；二是坚持服务管理专业性，培养政府招投团队，着重提升投资能力，具备与市场机构对接的专业技能；三是遵循市场化机制，政府投资流程高度市场化，有效发挥政府各部门和平台企业的协同效应，针对基金投资阶段特征设置容错机制；四是加强跨层级跨区域联动，基金投资下沉至区县级，通过跨层级多部门联动，营造四链融合的产业培育和创新创业生态环境。
发展路径方面，坚持“基金+产业链”招商路径，依托合肥兴泰、合肥建投、合肥产投等国有专业投资平台开展资本招商，推动特色产业做深、潜力产业做大，探索实施“引进大项目—完善产业链—培育产业集群—打造产业基地”的培育路径。构建多元化全周期投融资体系，比如产业链初期采用国有资本直投、定增、股+债等方式引入龙头企业，产业链成熟期可以联合社会资本和金融机构设立产业基金群等。同时建立国有资本退出再投资机制，明确国有资本退出通道及退出条件。
（二）苏州模式
苏州模式是以市场为主导，结合本土轻工业经济产业优势和区域特点，坚持精细化、专业化原则，以促进电子信息、装备制造、生物医药、先进材料等战略性新兴产业发展为目标，引进覆盖企业全生命周期的基金组合，推动产业转型升级，形成产业链生态圈。一方面，打造硬实力。建设产业园区，提供高标准的配套基础设施和资金支持，完善机构设立、人才引进、产业扶持等政策优惠措施；重视营商环境，打造最优环境招商的比较优势；培育本土硬科技产业，通过持续提升高科技产业水平，实现以产业吸引基金、以基金促进产业的良性循环。另一方面，优化基金组合管理。持续扩大基金规模，加大对中小型科技企业的资金投入，提高研发创新产出效率和产业竞争力，促进区域经济增长；同时建立服务企业全生命周期的政府投资基金组合，比如为初创企业提供风险投资、为成长期企业提供业务指导、为成熟期企业提供资本支持等。
三、政府引导基金创新改革方向
（一）制度管理层面
优化回升阶段出台的一系列规范政策文件对引导基金履行出资义务、助力参股子基金的顺利运作、解决民间私募股权投资的募资难等问题起到了积极作用。2022年10月，发展改革委印发《关于进一步完善政策环境加大力度支持民间投资发展的意见》，提出加大对民间投资项目的支持力度，发挥政府出资的锚定作用，切实加强政务诚信建设。地方政府基金新设计划、基金管理办法修订、子基金遴选方案及合作机构申报指南等方面的调整优化，反映出地方政府对基金的管理开始侧重市场化运作和规范化管理。制度管理层面的改革总体上呈现出以下特点：
1.提升“设募投管退”环节的市场化程度。政府引导基金由政府发起，但具体运作需遵循市场机制实现风险收益匹配。因此制度修订和优化要针对“设募投管退”环节中市场化机制的短板，提出更加适应市场需求的基金政策。在设立端，政府引导基金多采用委托管理模式，GP筛选遵循市场化，筛选标准综合化，选择头部GP的同时加大对本地管理机构的扶持培育力度，提升直投管理能力。在募资端，通过提高政府出资上限、放宽子基金及管理人注册地限制、拓展市场化募资渠道（如险资、银行及理财资金、产业资本、海外资金、科创债/科创票据）等方式来提高募资效率。在投资端，提高直接股权投资比例，增强区域内重点产业的支持力度，降低返投⑦倍数，放宽返投认定标准，更广泛地调动投资积极性。在管理端，建立健全基金分类管理机制、授权机制、让利机制、激励机制等制度，管理方式更具灵活性，通过市场化机制引导产业资金投向，充分调动参与主体的积极性。如多地出台激励挂钩机制，根据投资领域、返投达成情况、退出情况的评价结果来给予管理人相应激励。在退出端，建立完善容错机制和尽职免责机制、延长存续期、积极推进S基金⑧试点、健全国有资本份额评估细则等，助力缓解退出压力。
（二）基金运作管理层面
基金运作模式改革体现出有为政府与有效市场的双重属性，呈现出投资方向战略化、投资策略丰富化、组织模式协同化等趋势。
1.基金投资开始覆盖企业全周期。由于成熟期企业投资确定性强且具有较快、较高的投资回报，对当地的税收和就业有较大贡献度，因此政府引导基金以往更倾向投资成熟期或前景向好的企业。在当前阶段的政策引导下，各地政府开始投资处于早、中期阶段的企业，天使基金、种子基金、科技成果转化基金、成长期基金、创投基金相继成立，同时在政府出资比例、差异化考核和激励等方面制定优惠政策。截至2023年6月末，投资于早、中期阶段的政府引导基金数量占比约为75%，较2020年末上升20个百分点，基金投资更加关注高成长、有创新的科技项目。此外，基金投向更加聚焦区域性战略产业和优势产业。截至2023年6月末，政府引导基金投资先进制造业比重为65.7%，较2019年同期增加约32个百分点。各地区围绕产业优势，细化发展区域特色行业，比如山东的轻工制造、大农业、航空航天，福建的消费电子、海工石化等。随着绿色投资和中国特色ESG投资的关注度提升，绿色领域的政府引导基金也在加速设立，比如目标规模300亿元的四川省绿色低碳优势产业基金。
2.基金投资策略持续优化。政府引导基金的投资策略日渐丰富，多数基金采用公司型基金形式，少数采用有限合伙型基金形式；运作结构多为“引导基金+子基金”双层结构，少数采用“引导基金+母基金+子基金”三层架构。新设立的地方政府引导基金中，75.7%采取“母基金+直投”模式，17.6%采取“单一母基金”模式，6.8%采取“直投”模式。一是直投模式开始得到推广运用。政府引导基金在产业端开始参与直接投资，通过直投于优质企业或区域重点项目，引进地方急需的科技产业资源，实现政府引导基金的“精准引导”，提高基金设立及招商引资效率。二是分红和退出机制开始受到重视。部分发达地区陆续开始试水S基金或者S策略，并且将DP（I投入资本分红率）作为对子基金的重要考核指标。三是传统母基金的投资策略开始得到优化。由常规的母基金对外投资子基金，逐步向子基金（P）+直投/跟投（D）、子基金+二手份额+直投（PSD）策略转变。
3.基金运作采取多层次的战略协同。战略协同主要体现在国资国企的协同参与、项目投资和GP管理等方面的跨区域联动、政府与第三方联合设立基金、“基金+园区+产业”有机结合四个方面。其中在跨区域战略协同方面，除了省内各地市的协同外，跨省联合投资也逐渐兴起，比如四川省、浙江省参与了陕西省政府投资引导基金的募资。同时地方政府加强了与头部企业、高校院所和科研机构等多方合作，共同设立子基金，围绕产业链供应链投资布局，比如政企联合的CVC⑨投资模式，以“政府引导基金+行业龙头企业+专业投资机构”的模式进行基金运作，产生较好的产融结合和产业生态圈培育效应。
四、存在的问题与发展困境
（一）资本投向的引导作用需要更为精准、符合实际
政府引导基金设立的初衷是发挥地方财政资金的杠杆作用，融通资金、增值资本、引导社会投资。产业空间布局有集群效应和区域路径依赖效应，区域产业发展要基于区域性综合比较优势，包括地理环境、资源、产业和政策等多方面。当前地方政府引导基金多数偏向国家战略重点产业，比如先进制造业、数字经济等，但由于相关区域产业优势不明显，无法提供配套设施、形成产业链群效应，基金使用效益偏低，造成资源浪费。
（二）区域导向的投资策略会降低基金的市场化收益
市场化LP多数倾向以产业为投资导向，基于地域配置、行业配置、阶段配置等多维度因素进行资产配置，实现风险可控下的稳定收益。而地方政府为了扩大区域内投资资金规模，稳定资金来源，会设置一定的返投比例作为附加条件。这种以区域导向为主的投资策略违背了资本的市场化规律，限制了基金的投资覆盖范围，如果当地尚未形成产业规模，以招商引资作为主要的政策目标，那么基金投资标的范围更为受限，有的地方政府在出资子基金时，要求基金管理机构将“返投前置”，即在当地落地项目后，引导基金再进行出资，极大地削弱了社会资本投资的积极性。同时，这种建立在“幸存者偏差”谬误基础上的招商引资行为，会加大基金直投的比例，对短期价值的过度追求使政府对基金的投入产出收益产生过高期望，蕴含着较大的潜在投资风险，偏离了风险共担的底层逻辑和区域产业发展的内在规律。
（三）基金管理人存在“劣币驱逐良币”问题
由于股权基金行业没有形成完整的评价体系，高度的信息不对称导致政府引导基金管理人的选择面临专业性不足的困境。一方面，对于新设的基金管理机构的能力缺少历史业绩数据验证；另一方面，对明星管理机构的投资绩效与投后管理水平也缺少交叉验证的核心数据支持和专业分析。一些地方通过设置苛刻的附加条件、采用“公开招标加指标打分”或直接外包的投资模型等传统方式对GP进行筛选，导致市场上潜在的优质候选人退出竞争，造成“劣币驱除良币”的效果。部分政府引导基金管理人采取“大白马”优先策略，以先验性的“龙头+知名”情结代替科学性的“理性+工具”范式，影响基金投资效率和整体收益。
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五、政府引导基金创新发展路径
（一）明确政府与市场的职能边界，强化市场化运作机制
从国际经验来看，无论是市场化程度较高的美国信用担保模式，还是政府参与程度较高的澳大利亚母基金或参股基金模式，政府在提供资金支持、促进产业转型升级、推进产业群集聚等方面均发挥着重要作用。但如果过度依赖于政府推动与主导，忽略市场需求，引导基金可能由于缺乏产业基础支撑而造成资源浪费，引发投资风险。因此政府引导基金的有序健康发展要兼顾政府和市场双方需求，兼顾国有资本与社会资本的投资需求，实现短期收益与产业培育的双重目标。从近年来的政策变化趋势来看，市场化运作机制在不断强化，基金管理与投资更多是交由市场化的专业机构运作，募集资金范围也由传统的金融机构逐渐转向PE/VC投资机构、主权财富基金、高净值个人等风险承担能力较高的投资主体。同时，还应进一步降低基金返投倍数要求，扩大返投认定的标准范围，更有效地解决投资效率低的问题。
（二）立足于区域比较优势，发展产业集群
作为产融结合的创新品，政府引导基金的发展需要兼顾产业发展和金融资本的特征，产业空间集聚效应的形成需要一定的时间周期培育，产业发展具有特定的路径依赖，盲目的“破旧立新”会导致“东施效颦”。因此，应当充分发掘培育区域比较优势，将国家重大战略与地区资源禀赋相结合，因地制宜，形成特色化、差异化的产业发展路径。地方政府引导基金更应该偏重支持区域经济发展，以资本增值为首要考虑因素，平衡短期价值取向与长期可持续发展，对资本投向引导要进行全局、精准统筹，设定符合区域优势和产业特色的基金组合。在产业投向上，要更加聚焦地区支柱产业和重点产业链，落实“投早、投小”的政策要求，增加对种子类、天使类、创投类项目的资金支持，解决企业早期阶段融资难问题。
参考文献（略）